Category: Insight

Comentarios y perspectivas sobre el primer trimestre
Abril de 2026

La inestabilidad en Oriente Medio supuso un obstáculo para los activos de riesgo durante el primer trimestre. Si bien el crédito con grado de inversión resistió mejor que la mayoría, los diferenciales más amplios y la venta de bonos del Tesoro afectaron el rendimiento.

Resumen del primer trimestre

El primer trimestre destacó por un marcado contraste entre un comienzo tranquilo y un final turbulento. Enero marcó un ajuste metódico, con el diferencial ajustado por opciones (OAS) del Índice de bonos corporativos de EE. UU. de Bloomberg (el Índice) al comenzar el período en 78 antes de subir a 71 cerca del final de ese mes, el nivel más ajustado para los diferenciales de crédito desde 1998.i Los diferenciales experimentaron un ligero respiro durante el mes de febrero, pero se mantuvieron en niveles estables, con una cotización en torno a los 70 hasta los últimos días de negociación del mes. Los ataques aéreos coordinados entre Estados Unidos e Israel contra Irán a finales de febrero tuvieron repercusiones en los activos de riesgo. Marzo fue el mes de la volatilidad, y si bien el crédito con grado de inversión se comportó relativamente bien, no salió ileso. El OAS del Índice llegó a cotizar 93 a mediados de marzo antes de recuperar algo de impulso, y finalizó el período en un diferencial de 89.

Los bonos del Tesoro se mantuvieron estables en enero y luego repuntaron durante todo febrero, impulsados por inversores que reaccionaron a la debilidad del empleo en EE. UU. y anticiparon múltiples recortes de política monetaria por parte de la Reserva Federal. En marzo, la percepción del mercado se modificó de manera abrupta, ya que el conflicto en Irán provocó un fuerte aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro. Fue un movimiento contradictorio en las tasas; lo habitual es que un conflicto bélico genere una fuga hacia activos seguros y una subida de los bonos del Tesoro, pero esta evolución de los precios fue una clara respuesta a los elevados precios del petróleo y a la posibilidad de una inflación más elevada. Al cierre del trimestre, la evolución general de los tipos de interés provocó que los bonos del Tesoro a 2, 5 y 10 años terminaran el período con un alza de 32, 21 y 15 puntos básicos, respectivamente. El impacto desproporcionado en el extremo inicial de la curva estuvo relacionado con los cálculos de los inversores en torno al tipo de interés oficial de la Reserva Federal. Al comienzo del trimestre, los futuros de los fondos federales reflejaban más de 2 recortes completos en 2026, pero al cierre, no reflejaban ningún recorte para ese año.ii

El impacto del aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro y la ampliación de los diferenciales de crédito en 11 puntos básicos resultaron demasiado difíciles de superar para el crédito con grado de inversión, lo que provocó una rentabilidad total ligeramente negativa para esta clase de activos durante el primer trimestre.

Mayores rendimientos = Protección contra pérdidas

No es de nuestro agrado reportar un trimestre con resultados negativos, pero consideramos alentador el comportamiento del crédito con grado de inversión durante el mes de marzo en medio de un entorno de extrema volatilidad. Históricamente, el crédito con grado de inversión desempeñó un papel importante a la hora de proporcionar estabilidad a la asignación general de una cartera, y creemos que cumplió con ese cometido al superar el rendimiento de la mayoría de las demás clases de activos importantes. La rentabilidad se mantiene elevada, lo que contribuye a proporcionar un margen de seguridad a los inversores en crédito, incluso en un entorno con diferenciales de crédito más ajustados que los promedios históricos. El siguiente análisis muestra la rentabilidad total anual aproximada que un inversor podría anticipar en diversos escenarios de fluctuación de los tipos de interés, tanto al alza como a la baja. También incluye datos de marzo de 2021 para ilustrar el impacto que esos mismos choques habrían tenido al invertir con rendimientos totales mucho más bajos.

Este análisis, de carácter simplificado, buscaba aislar el efecto de los movimientos de tasas de interés, asumiendo que no habría cambios en los diferenciales de crédito. La realidad es que, si bien los diferenciales de crédito pueden comenzar y terminar un período relativamente sin cambios, están en constante movimiento a lo largo de cada jornada de negociación. Sin embargo, este ejercicio ilustra el poder de invertir a tasas de interés más altas. Un mejor punto de partida conlleva una mayor protección ante las pérdidas y un mayor potencial de rentabilidad en las ganancias.

Crédito privado

Recibimos consultas de algunos de nuestros inversores sobre el posible riesgo sistémico derivado del malestar en el crédito privado y cómo podría afectar a las inversiones en bonos públicos. El crédito privado es simplemente una de las muchas clases de activos dentro del amplio mundo de la renta fija, que incluye valores respaldados por activos (ABS), valores respaldados por hipotecas (MBS), obligaciones garantizadas por préstamos (CLO), bonos corporativos con grado de inversión, bonos corporativos de alto rendimiento, bonos del Tesoro y bonos municipales, entre otros. El impacto general sobre otras clases de activos de renta fija es mínimo, particularmente en el caso de las empresas con grado de inversión, que rara vez utilizan los mercados de crédito privado dentro de su estructura financiera.

En su libro Principios de Economía, Greg Mankiw describe un principio clave del costo de oportunidad: “Para conseguir algo que nos gusta, generalmente tenemos que renunciar a otra cosa que también nos gusta. Tomar decisiones implica sacrificar un objetivo en favor de otro”. El crédito privado suele ofrecer una mayor rentabilidad que el crédito que cotiza en bolsa, pero a costa de una menor liquidez, una mayor opacidad y, en muchos casos, una menor diversificación (basta con observar la enorme exposición que algunos prestamistas privados tienen en la industria del software).iii El crédito privado se otorga con poca frecuencia y a discreción del administrador. Los precios de los créditos públicos se actualizan pocos minutos después de cada transacción. No hay nada intrínsecamente malo en el crédito privado; como todas las inversiones, se trata de una cuestión de idoneidad. Si un inversor posee una parte de su cartera que adopta una perspectiva estratégica a muy largo plazo, con una tolerancia al riesgo adecuada y sin necesidades de liquidez en el futuro previsible, es probable que cumpla con los requisitos para destinar una parte de esa cartera al crédito privado. Según estimaciones de Bloomberg, los inversores intentaron retirar $13,000 millones de más de una docena de fondos de crédito privados durante el primer trimestre, pero solo lograron disponer de aproximadamente $8,400 millones.iv Lamentablemente, es probable que muchos de estos inversores no comprendieran del todo las limitaciones de liquidez que implica invertir en este tipo de fondos.

Nueva emisión de oferta

El mercado primario de grado de inversión está casi siempre abierto a los negocios, y en marzo hizo honor a esa reputación. Según datos recopilados por Bloomberg, fue el cuarto mes con mayor volumen de operaciones de la historia, y el de mayor volumen fuera del auge de préstamos de la era de la pandemia.v

Las perturbaciones en los mercados de capitales no disuadieron a prestatarios e inversores de reunirse para cerrar acuerdos. Este alto grado de funcionalidad es una de las características que definen la categoría de Grado de inversión como clase de activo. Incluso en momentos de tensión en el mercado, los inversores y las empresas casi siempre tienen acceso a liquidez.

Reserva Federal

Durante el trimestre, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) tomó dos decisiones sobre la tasa de interés de referencia, y en ambas reuniones la mayoría del comité optó por mantener sin cambios la tasa de los fondos federales. Por otra parte, el presidente Trump presentó formalmente la candidatura de Kevin Warsh para suceder a Jerome Powell en la presidencia de la Junta de Gobernadores cuando finalice el mandato de Powell en mayo. Aunque todavía el Senado no lo confirmó, los mercados parecían estar de acuerdo con la elección de Warsh, ya que lo consideran una opción segura y aceptable.

Tal como mencionamos antes en este informe, las proyecciones sobre recortes de tasas a corto plazo se modificaron de manera considerable durante el trimestre. En un principio, se daba por hecho que habría 1-2 recortes de tasas en 2026, pero últimamente se planteó la posibilidad de subas de tasas si la inflación se recrudece debido al aumento de los precios del petróleo. Las cifras del mercado laboral mostraron resultados dispares: un reporte de empleo muy débil en febrero y, en contraste, el más fuerte desde 2024 en marzo. Dado el carácter retrospectivo de los datos de la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS), la salud del mercado laboral es ahora mucho menos relevante de lo que habría sido en otras circunstancias, debido a la guerra con Irán. En resumen, creemos que la Reserva Federal permanecerá a la espera hasta que exista un avance más claro hacia una solución con Irán. Como mínimo, el FOMC necesitará varios meses de datos económicos “posteriores a la guerra” para poder evaluar con mayor precisión el impacto del aumento de los precios del petróleo en la economía estadounidense.

Lo mantenemos simple

No reaccionamos a la volatilidad del mercado con cambios importantes en nuestra filosofía o procesos. La construcción de nuestra cartera es conservadora por diseño y siempre se realiza desde una perspectiva de horizonte temporal más amplio. Lo último que queremos para nuestros clientes es que inviertan en una empresa cuyo destino dependa del próximo titular en la prensa. Por el contrario, nos centramos en incorporar a nuestras carteras empresas sólidas que puedan operar en diversos entornos económicos. Si la volatilidad se acelera y hay buenas empresas disponibles con descuentos significativos, entonces pueden contar con que nuestra actitud será aprovechar la oportunidad.

Agradecemos su confianza y colaboración. No dude en contactarnos para conversar sobre los mercados crediticios mientras atravesamos este período de incertidumbre.

Esta información solo tiene el propósito de dar a conocer las estrategias de inversión identificadas por Cincinnati Asset Management. Las opiniones y estimaciones ofrecidas están basadas en nuestro criterio y están sujetas a cambios sin previo aviso, al igual que las declaraciones sobre las tendencias del mercado financiero, que dependen de las condiciones actuales del mercado. Este material no tiene como objetivo ser una oferta ni una solicitud para comprar, mantener ni vender instrumentos financieros. El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. El rendimiento bruto de la tarifa de asesoramiento no refleja la deducción de las tarifas de asesoramiento de inversión. Nuestras tarifas de asesoramiento se comunican en el Formulario ADV Parte 2A. En general, las cuentas administradas a través de programas de firmas de corretaje incluyen tarifas adicionales. Los retornos se calculan mensualmente en dólares estadounidenses e incluyen la reinversión de dividendos e intereses. El Índice no está administrado y no considera las tarifas de la cuenta, los gastos y los costos de transacción. Los rendimientos de los índices y los datos relacionados, como los rendimientos y los diferenciales, se presentan con fines comparativos y se basan en información generalmente disponible al público, proveniente de fuentes que se consideran confiables. No se realiza ningún tipo de declaración con respecto a la integridad o precisión de la información.

Los escenarios de rentabilidad que se presentan en el apartado “Mayores rendimientos = Protección contra pérdidas” son hipotéticos, tienen solo fines ilustrativos y no representan resultados de inversión reales. Están dirigidos a inversores institucionales o a un público con conocimientos financieros sólidos, capaz de evaluar las hipótesis y limitaciones del rendimiento hipotético. El análisis estima la rentabilidad total anual combinando el rendimiento inicial en el peor de los casos con el impacto estimado en el precio de los cambios paralelos en las tasas de los bonos del Tesoro de EE. UU. en función de la duración. Como se indicó anteriormente, este análisis no contempla cambios en los diferenciales de crédito, ni incumplimientos, ni costos de transacción, y no refleja el impacto de la gestión activa ni de la selección de valores. Los resultados reales pueden diferir sustancialmente debido a cambios en las tasas de interés, los diferenciales de crédito, los fundamentos del emisor, la liquidez del mercado, entre otros factores. El rendimiento hipotético tiene limitaciones inherentes y no refleja la experiencia real de los inversores ni de las operaciones comerciales.

La información proporcionada en este informe no debe considerarse una recomendación para comprar o vender ningún valor en particular. Los distintos tipos de inversiones implican distintos grados de riesgo y no puede garantizarse que cualquier inversión específica sea adecuada o rentable para la cartera de un cliente. Las inversiones de renta fija tienen distintos grados de riesgo crediticio, riesgo de tasa de interés, riesgo de incumplimiento y riesgo de prepago y extensión. En general, los precios de los bonos suben cuando las tasas de interés bajan y viceversa. Este efecto suele ser más pronunciado en el caso de los valores a largo plazo. No hay garantía de que los valores que se tratan en este documento hayan permanecido o permanecerán en la cartera de una cuenta en el momento en que reciba este informe o que los valores vendidos no se hayan vuelto a comprar. Los valores analizados no representan la cartera completa de una cuenta y, en conjunto, pueden representar solo un pequeño porcentaje de las tenencias de cartera de una cuenta. No debe suponerse que las transacciones de valores o participaciones analizadas fueron rentables o demostrarán serlo, o que las decisiones de inversión que tomemos en el futuro serán rentables o igualarán el rendimiento de la inversión de los valores examinados en este documento. Si se lo solicita, Cincinnati Asset Management proporcionará una lista de todas las recomendaciones de valores realizadas durante el último año.

En nuestro sitio web se encuentran disponibles las divulgaciones adicionales sobre los riesgos materiales y los posibles beneficios de invertir en bonos corporativos: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, 23 de enero de 2026, “AI Debt Binge Is Set to Test Credit’s 1990s-Like Euphoria”
ii Bloomberg, 31 de diciembre de 2025 y 31 de marzo de 2026, “World Interest Rate Probability”
iii The Wall Street Journal, 29 de marzo de 2026, “Private Credit’s Exposure to Ailing Software Industry Is Bigger Than Advertised”
iv Bloomberg, 26 de marzo de 2026, “Trapped in Private Credit, Investors Wait to Pull Out $5 Billion”
v Bloomberg, 2 de abril de 2026, “US IG ISSUANCE: Hyundai Capital America to Close Out 1Q Alone”

First Quarter Commentary & Outlook
April 2026

Turmoil in the Middle East was a headwind for risk assets during the first quarter. Although investment grade credit held up better than most, wider spreads and a sell-off in Treasuries were a drag on performance.

First Quarter Recap

The first quarter was memorable for its contrast, best characterized as a benign start with a turbulent finish. January was a methodical move tighter, with the option adjusted spread (OAS) for the Bloomberg US Corporate Bond Index (The Index) opening the period at 78 before moving to 71 near the end of that month, the tightest level for credit spreads since 1998.i Spreads took a slight breather during the month of February, but remained at snug levels, trading in the 70s until the last few trading days of the month. Coordinated US-Israeli airstrikes on Iran at the end of February had repercussions for risk assets. March was the month of volatility, and while investment grade credit fared relatively well, it would not escape unscathed. The OAS on the Index traded as wide as 93 in mid-March before clawing back some momentum, finishing the period at a spread of 89.

Treasuries were rangebound in January before rallying throughout February as investors seized on weak US employment data and began to anticipate multiple policy cuts by the Federal Reserve. Sentiment shifted rapidly in March as the Iran conflict sent Treasury yields sharply higher. This was a paradoxical move in rates; a hot war usually sparks a flight to safety and a rally in Treasuries but this price action was a clear response to elevated oil prices and the potential for hotter inflation. By quarter-end, the overall move in rates saw the 2yr, 5yr and 10yr Treasuries finish the period 32, 21 and 15 basis points higher, respectively. The disproportionate impact to the front end of curve was related to investor calculus around the Fed’s policy rate. Fed Funds Futures were pricing more than 2 full cuts in 2026 at the beginning of the quarter, but by quarter-end, futures were pricing zero cuts in 2026.ii

The impact of higher Treasury yields and an 11-basis point move wider in credit spreads proved too much to overcome for IG credit, leading to modestly negative total returns for the asset class during the first quarter.

Higher Yields = Downside Protection

We never like to post a negative quarter of performance but we were encouraged by the behavior of IG credit during the month of March amid an environment of extreme volatility. IG credit has historically played an important role in providing ballast to an overall portfolio allocation and we believe it delivered on that mandate by outperforming most other major asset classes. Yields remain elevated which helps to provide a margin of safety for credit investors, even in an environment where credit spreads are tighter than historical averages. The following analysis shows the approximate annual total return that an investor could anticipate in a variety of interest rate shock scenarios, both higher and lower rates. We also included data from March of 2021 to illustrate the impact that those same shocks would have had when investing at much lower all-in yields.

This was a simplistic analysis meant to isolate the impact of interest rate moves so we assumed no change in credit spreads. The reality is that, although credit spreads may start and finish a period relatively unchanged, they are moving all the time throughout each trading day. Still, this exercise illustrates the power of investing at higher interest rates. A better starting point leads to more downside protection and the potential for greater returns on the upside.

Private Credit

We have fielded questions from some of our investors about potential systemic risk from the malaise in private credit and how that might affect public bond investments. Private credit is simply one of many asset classes within the broader world of fixed income that includes ABS, MBS, CLOs, investment grade corporate bonds, high yield corporate bonds, Treasuries and municipal bonds, among others. There are very limited broader implications for the rest of the asset classes within fixed income and this holds especially true for investment grade rated companies, which do not frequently use the private credit markets as part of their capital structures.

In his book the Principles of Economics, Greg Mankiw describes a key tenet of opportunity cost: “To get one thing that we like, we usually have to give up another thing that we like. Making decisions requires trading off one goal against another.” Private credit usually offers more yield than publicly traded credit but it does so at the expense of less liquidity, more opacity, and in many cases, less diversification (look no further than the outsize exposure that some private credit lenders have to the software industry).iii Private credit is priced infrequently and at manager discretion. Public credit prices are updated within minutes of each trade. There is nothing inherently wrong with private credit; like all investments, it comes down to a matter of suitability. If an investor has a portion of a portfolio that takes a very long-term strategic view with an appropriate risk tolerance and no liquidity needs for the foreseeable future then it likely meets the litmus test in order to allocate a portion of that portfolio to private credit. According to Bloomberg estimates, investors sought to pull $13bln from over a dozen private credit funds during the first quarter but have only been able to access about $8.4bln of that amount.iv Unfortunately, it appears likely that many of these investors did not fully understand the liquidity constraints of investing in such funds.

New Issue Supply

The investment grade primary market is almost always open for business, and it lived up to that reputation during March. According to data compiled by Bloomberg, it was the 4th highest volume month ever, and the largest outside of the pandemic-era borrowing binge.v

Disruption across capital markets did not dissuade borrowers and investors from meeting one another to get deals done. This high degree of functionality is one of the defining characteristics of Investment Grade as an asset class. Even during times of market stress, investors and companies almost always have access to liquidity.

Federal Reserve

There were two FOMC policy rate decisions during the quarter and at both meetings the majority of the committee elected to keep the federal funds rate unchanged. In other news, President Trump formally nominated Kevin Warsh to replace Jerome Powell as Chair of the Board of Governors when Powell’s term expires in May. Although he still has to face confirmation by the Senate, markets appeared to be content with the Warsh pick, viewing him as a safe and acceptable selection.

As we wrote earlier in this commentary, the calculus for near term rate cuts changed significantly throughout the quarter. Initially, it was a safe bet that 1-2 cuts would occur during 2026, but lately, there has been some discussion about the potential for rate hikes if inflation becomes more heated on the back of higher oil prices. Labor market data has been mixed, with an exceptionally weak employment report for the month of February followed by the strongest report since 2024 for the month of March. Given the backward-looking nature of BLS data, the health of the labor market is a lot less important now than it otherwise would have been due to the war with Iran. Bottom line, we believe the Fed is on hold until there is more progress toward a resolution with Iran. At the very least the FOMC will need several months of “post-war” economic data in order to more accurately gauge the impact of higher oil prices on the U.S. economy.

Keep it Simple

We have not responded to market volatility by making major changes to our philosophy or process. Our portfolio construction is conservative by design, and always through the lens of longer time horizon. The last thing we want for our clients is to invest in a company where we are waiting for the next headline to determine its fate. Instead, we concentrate on populating portfolios with durable businesses that can operate in a variety of economic environments. If volatility accelerates and good companies are available at significant discounts then you can expect us to be opportunistic.

We are grateful for your trust and partnership. Please do not hesitate to reach out to us to discuss the credit markets as we navigate this time of uncertainty.

This information is intended solely to report on investment strategies identified by Cincinnati Asset Management. Opinions and estimates offered constitute our judgment and are subject to change without notice, as are statements of financial market trends, which are based on current market conditions. This material is not intended as an offer or solicitation to buy, hold or sell any financial instrument. Past performance is not a guarantee of future results. Gross of advisory fee performance does not reflect the deduction of investment advisory fees. Our advisory fees are disclosed in Form ADV Part 2A. Accounts managed through brokerage firm programs usually will include additional fees. Returns are calculated monthly in U.S. dollars and include reinvestment of dividends and interest. The Index is unmanaged and does not take into account fees, expenses, and transaction costs. Index returns and related data such as yields and spreads are shown for comparative purposes and is based on information generally available to the public from sources believed to be reliable. No representation is made to its accuracy or completeness.

The return scenarios under the “Higher Yields = Downside Protection” are hypothetical and for illustrative purposes only and do not represent actual investment results. They are intended for institutional investors or financially sophisticated audiences capable of evaluating the assumptions and limitations of hypothetical performance. The analysis estimates annual total returns by combining the initial yield-to-worst with the estimated price impact of parallel changes in U.S. Treasury rates based on duration. As stated, this analysis assumes no change in credit spreads, no defaults, and no transaction costs, and does not reflect the impact of active management or security selection. Actual results may differ materially due to changes in interest rates, credit spreads, issuer fundamentals, market liquidity, and other factors. Hypothetical performance has inherent limitations and does not reflect actual trading or investor experience.

The information provided in this report should not be considered a recommendation to purchase or sell any particular security. Different types of investments involve varying degrees of risk, and there can be no assurance that any specific investment will either be suitable or profitable for a client’s portfolio. Fixed income investments have varying degrees of credit risk, interest rate risk, default risk, and prepayment and extension risk. In general, bond prices rise when interest rates fall and vice versa. This effect is usually more pronounced for longer-term securities. There is no assurance that any securities discussed herein have been held or will be held in an account’s portfolio at the time you receive this report or that securities sold have not been repurchased. The securities discussed do not represent an account’s entire portfolio and, in the aggregate, may represent only a small percentage of an account’s portfolio holdings, if any. It should not be assumed that any of the securities transactions or holdings discussed were or will prove to be profitable, or that the investment decisions we make in the future will be profitable or will equal the investment performance of the securities discussed herein. Upon request, Cincinnati Asset Management will furnish a list of all security recommendations made within the past year.

Additional disclosures on the material risks and potential benefits of investing in corporate bonds are available on our website: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, January 23 2026, “AI Debt Binge Is Set to Test Credit’s 1990s-Like Euphoria”
ii Bloomberg, December 31 2025 & March 31 2026, “World Interest Rate Probability”
iii The Wall Street Journal, March 29 2026, “Private Credit’s Exposure to Ailing Software Industry Is Bigger Than Advertised”
iv Bloomberg, March 26 2026, “Trapped in Private Credit, Investors Wait to Pull Out $5 Billion”
v Bloomberg, April 2 2026, “US IG ISSUANCE: Hyundai Capital America to Close Out 1Q Alone”