Author: CAM Team

Julio de 2026
El crédito con grado de inversión registró una recuperación durante el segundo trimestre. La evolución favorable de los diferenciales de crédito, junto con los ingresos por cupones, compensó con creces el moderado aumento de las tasas de interés registrado durante el período. Como resultado, los rendimientos acumulados en el año (YTD) del crédito con grado de inversión volvieron a terreno positivo, lo que revirtió las pérdidas registradas durante el primer trimestre.

Resumen del segundo trimestre
Durante el segundo trimestre, volvió a percibirse un clima de mayor tranquilidad en los mercados de crédito, a medida que los diferenciales continuaron estrechándose gradualmente y se acercaron nuevamente a los niveles mínimos alcanzados en lo que va del año (YTD). Los activos de riesgo registraron un sólido desempeño, ya que los inversionistas ganaron confianza ante la disminución de las tensiones entre Irán y Estados Unidos. El diferencial ajustado por opciones (OAS) del Bloomberg US Corporate Bond Index (el Índice) comenzó el período en 89 puntos básicos y se redujo de manera relativamente constante en 15 puntos básicos, para cerrar el trimestre en 74 puntos básicos.

Los bonos del Tesoro estadounidense experimentaron una moderada corrección a la baja durante el período. Al cierre del trimestre, los rendimientos de los bonos del Tesoro a 2, 5 y 10 años habían aumentado 38, 29 y 15 puntos básicos, respectivamente. El impacto fue más pronunciado en el tramo corto de la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, ya que los inversionistas comenzaron a incorporar en sus expectativas una mayor probabilidad de que la Reserva Federal elevara la tasa de política monetaria. Históricamente, el rendimiento del bono del Tesoro a dos años evolucionó en estrecha consonancia con la tasa de fondos federales.
El hecho de que el Índice lograra generar un rendimiento total positivo pese al efecto adverso del aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro pone de manifiesto la importancia de los ingresos por cupones. Desde mediados de 2022, cuando la Reserva Federal se encontraba en pleno ciclo de endurecimiento de la política monetaria, los inversionistas en bonos corporativos pudieron acceder a cupones más atractivos. Los rendimientos elevados (y, por ende, los cupones más altos) ofrecen una mayor protección frente al riesgo de ampliación de los diferenciales de crédito y de nuevos incrementos en las tasas de interés.

Abundancia de bonos
El mercado primario mostró un marcado dinamismo en 2026. En los primeros seis meses del año se registró el mayor volumen de emisiones desde 2020. Según datos recopilados por Bloomberg, ambos años acumulan un volumen de $1.176 mil millones al cierre de los dos primeros trimestres. Sin embargo, en 2020 la mayor parte de ese volumen obedeció a un fuerte incremento de las emisiones durante los meses de abril, mayo y junio, mientras que en 2026 el ritmo de emisión fue considerablemente más equilibrado.i

En 2020, las empresas recurrieron al financiamiento impulsadas por tasas de interés históricamente bajas y por la incertidumbre derivada de la pandemia mundial. En cambio, durante 2026, las empresas acudieron al mercado de deuda por motivos más habituales, como operaciones de fusiones y adquisiciones (M&A) y el financiamiento de inversiones de capital, especialmente aquellas vinculadas con la inteligencia artificial (IA) y la construcción de centros de datos. Los hiperescaladores captaron la atención tanto de los inversionistas en deuda como de los inversionistas en renta variable, en su carrera por consolidar una posición de liderazgo en esta nueva frontera. En lo que va de 2026, seis de los mayores hiperescaladores emitieron más de $150 mil millones en deuda colocada en los mercados públicos, y se espera que el volumen de emisiones continúe aumentando.

Téngase en cuenta que el gráfico anterior refleja únicamente las emisiones de bonos corporativos denominados en dólares estadounidenses. Muchos de estos emisores también recurrieron a estructuras innovadoras de crédito privado estructurado, además de emitir bonos denominados en otras monedas. Por ejemplo, a principios de este año, ORCL emitió un instrumento de crédito privado por $14 mil millones para financiar la construcción de un centro de datos en Michigan, mientras que AMZN captó el equivalente a más de $25 mil millones mediante emisiones de bonos denominados en euros y dólares canadienses.
Algunos de estos bonos de reciente emisión registraron un desempeño decepcionante, siendo SPCX uno de los ejemplos más notorios. Esto pone de relieve la importancia de realizar un análisis crediticio y un proceso de debida diligencia al evaluar una nueva emisión de bonos.

Si bien el mercado primario ofreció una amplia variedad de oportunidades de inversión en lo que va del año, cada operación debe analizarse en función de sus propios méritos para garantizar que la compensación ofrecida sea adecuada en relación con el riesgo asumido. Analizamos cuidadosamente cada emisión y, en representación de nuestros clientes, descartamos muchas más oportunidades de las que finalmente incorporamos a las carteras. Nuestro criterio de selección es exigente y solo incorporamos una nueva emisión a la cartera cuando cumple con nuestros estándares de inversión.

FOMC: Episodio I – Una nueva era
Durante el trimestre se celebraron dos reuniones del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). La primera tuvo lugar a finales de abril y fue la última presidida por Jerome Powell como presidente del comité. Si bien el FOMC decidió mantener sin cambios su tasa, surgieron algunas discrepancias, ya que varios de sus miembros con derecho a voto propusieron que la Reserva Federal eliminara su sesgo hacia una política monetaria más expansiva. La siguiente reunión se celebró a mediados de junio y marcó el debut de Kevin Warsh como nuevo presidente del FOMC. La Reserva Federal volvió a mantener sin cambios su tasa, aunque eliminó el lenguaje previamente utilizado para señalar la posibilidad de nuevos recortes en el corto plazo. Asimismo, el Resumen de Proyecciones Económicas (“dot plot”) mostró que 9 de los 18 miembros preveían al menos un incremento de la tasa de interés antes de finalizar 2026. A comienzos de 2026, los mercados de futuros sobre tasas de interés incorporaban expectativas de aproximadamente 2.4 recortes de tasas; sin embargo, al cierre del segundo trimestre esos mismos contratos reflejaban expectativas de 1.5 incrementos. Con posterioridad al cierre del trimestre, el 2 de julio, se publicó el informe de empleo no agrícola correspondiente a junio, cuyos resultados fueron inferiores a lo esperado e incluyeron además una revisión a la baja de las cifras de empleo de mayo. Si bien la tasa de desempleo descendió levemente del 4.3 % al 4.2 %, ello obedeció a una menor participación de la fuerza laboral. En conjunto, el informe fue claramente más débil de lo previsto y, en las jornadas bursátiles posteriores a su publicación, los futuros sobre tasas de interés ajustaron sus expectativas para reflejar una probabilidad equivalente a algo más de un incremento de 25 puntos básicos durante 2026.ii
Consideramos que el FOMC continuará adoptando sus decisiones en función de los datos disponibles, y que la trayectoria de la tasa de política monetaria se definirá durante los próximos meses. Kevin Warsh fue elegido porque contaba con el respaldo del presidente Trump, quien dejó en claro que favorece una tasa de política monetaria considerablemente más baja. Sin embargo, dada la resiliencia de la economía y las presiones inflacionarias relacionadas con el conflicto con Irán, resulta poco probable que la Reserva Federal pueda aplicar un recorte de tasas en el corto plazo. Tampoco estamos convencidos de que un aumento de tasas sea necesariamente inminente. Creemos que el FOMC mantendrá la tasa sin cambios mientras aguarda nuevos datos sobre la evolución de la inflación y la situación del mercado laboral. El FOMC se encuentra ante una disyuntiva compleja. Uno o dos aumentos de tasas no afectarían la capacidad de las empresas sólidas con calificación de grado de inversión para obtener financiamiento. Sin embargo, podrían frenar aún más un mercado inmobiliario que ya atraviesa dificultades y afectar negativamente la asequibilidad de los préstamos al consumidor vinculados a la tasa preferencial. El FOMC se reunirá a finales de julio, a mediados de septiembre y a finales de octubre, antes de celebrar una última reunión durante la segunda semana de diciembre.

Cómo elegir con criterio
El contexto para los bonos corporativos con grado de inversión sigue siendo muy favorable. Los indicadores crediticios son sólidos y los diferenciales de crédito están ajustados. Nos encontramos ante un mercado que podría superar los $2 billones en nuevas emisiones antes de que finalice 2026. No faltan oportunidades para invertir. Aun así, no recuerdo otro momento en los últimos 15 años en el que el equipo responsable de la estrategia de grado de inversión de CAM haya decidido no participar en tantas emisiones. Un mercado tan sólido como el actual también puede tener su lado negativo. La solidez de los flujos de entrada y el atractivo de los rendimientos permiten a los emisores obtener condiciones que probablemente no conseguirían en un mercado menos favorable. En ocasiones, puede tratarse de aspectos que parecen menores, como una reducción de 5 puntos básicos en el cupón o uno o dos convenios menos restrictivos. También puede ocurrir que los bonos no incluyan una cláusula de cambio de control o que el paquete de convenios no establezca salvaguardas suficientes para limitar un nivel excesivo de apalancamiento. En períodos favorables, estos aspectos pueden parecer poco relevantes; sin embargo, adquieren una importancia considerable cuando el ciclo económico pierde fortaleza. Esto no significa que actuemos con temor o excesiva cautela; por el contrario, seguimos encontrando numerosas oportunidades de inversión atractivas. No obstante, en el entorno actual abundan oportunidades de inversión que podrían calificarse como “apenas aceptables”, y eso no cumple con los estándares que exigimos para nosotros ni para nuestros clientes. Seguiremos construyendo las carteras de nuestros clientes con el objetivo de reducir la volatilidad y procurando que el nivel de riesgo asumido esté debidamente compensado.
Gracias por su colaboración e interés. No dude en comunicarse con nosotros si podemos ayudarlo con cualquier consulta relacionada con inversiones en bonos.

Esta información solo tiene el propósito de dar a conocer las estrategias de inversión identificadas por Cincinnati Asset Management. Las opiniones y estimaciones ofrecidas están basadas en nuestro criterio y están sujetas a cambios sin previo aviso, al igual que las declaraciones sobre las tendencias del mercado financiero, que dependen de las condiciones actuales del mercado. Este material no tiene como objetivo ser una oferta ni una solicitud para comprar, mantener ni vender instrumentos financieros. El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. El rendimiento presentado antes de deducir los honorarios de asesoramiento no refleja la deducción de dichos honorarios. Nuestras tarifas de asesoramiento se detallan en el Formulario ADV Parte 2A. En general, las cuentas administradas a través de programas de firmas de corretaje incluyen tarifas adicionales. Los rendimientos se calculan mensualmente en dólares estadounidenses e incluyen la reinversión de dividendos e intereses. El Índice no es administrado y no tiene en cuenta honorarios, gastos ni costos de transacción. Los rendimientos de los índices y los datos relacionados, como los rendimientos y los diferenciales, se presentan con fines comparativos y se basan en información generalmente disponible al público, proveniente de fuentes que se consideran confiables. No se ofrece garantía alguna respecto de su exactitud o integridad.
La información suministrada en este informe no debe considerarse una recomendación para comprar o vender ningún valor en particular. Los distintos tipos de inversiones implican distintos grados de riesgo y no puede garantizarse que cualquier inversión específica sea adecuada o rentable para la cartera de un cliente. Las inversiones de renta fija tienen distintos grados de riesgo crediticio, riesgo de tasa de interés, riesgo de incumplimiento y riesgo de prepago y extensión. En general, los precios de los bonos suben cuando las tasas de interés bajan y viceversa. Este efecto suele ser más pronunciado en el caso de los valores a largo plazo. No existe garantía de que los valores mencionados en este informe hayan formado o formen parte de una cartera de una cuenta en el momento en que reciba este informe o que los valores vendidos no se hayan vuelto a comprar. Los valores analizados no representan la cartera completa de una cuenta y, en conjunto, pueden representar únicamente un pequeño porcentaje de las tenencias de dicha cartera. No debe suponerse que las transacciones de valores o participaciones analizadas hayan sido o resulten rentables, o que las decisiones de inversión que tomemos en el futuro serán rentables o igualarán el rendimiento de la inversión de los valores examinados en este documento. Si se lo solicita, Cincinnati Asset Management proporcionará una lista de todas las recomendaciones de inversión realizadas durante el último año.
En nuestro sitio web se encuentran disponibles las divulgaciones adicionales sobre los riesgos materiales y los posibles beneficios de invertir en bonos corporativos: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, 1 de julio de 2026, “US IG OPEN: las ventas de bonos del primer semestre de 2026 igualan las de 2020”
ii Bloomberg, 30 de junio de 2026 “WIRP: probabilidad de la tasa de interés mundial”

Second Quarter Commentary & Outlook
July 2026
Investment grade credit rebounded during the second quarter. Spread performance and coupon income more than offset a modest move higher in interest rates that occurred during the second period. YTD returns for investment grade credit moved into positive territory, erasing losses from the first quarter.

Second Quarter Recap
A sense of calm returned to the credit markets in the second quarter as spreads inched tighter, back toward their YTD tights. Risk assets rallied as investors became more comfortable with easing tensions between Iran and the U.S. The option adjusted spread (OAS) for the Bloomberg US Corporate Bond Index (The Index) opened the period at 89 and moved 15 basis points tighter in a relatively consistent manner to an OAS of 74 at quarter-end.

Treasuries experienced a mild sell-off throughout the period. By quarter-end, the 2yr, 5yr and 10yr Treasuries had moved 38, 29, and 15 basis points higher, respectively. The impact on the front end of the Treasury curve was more pronounced as investors began to price a higher likelihood of a policy rate hike by the Federal Reserve, and the 2-year Treasury has historically moved in concert with the Federal Funds Rate.
The fact that The Index was able to generate a positive total return with the headwind of higher Treasury yields speaks to the power of coupon income. Corporate bond investors have been able to access more attractive coupons since mid-2022 when the Fed was in the midst of its tightening cycle. Elevated yields (and coupons) provide more downside protection against both wider spreads and higher interest rates.

Bountiful Bonds
The primary market has been booming in 2026. This year has seen the most volume during the first six months since 2020. According to data compiled by Bloomberg the two years are tied at $1.176bln through the first two quarters. In 2020, most of that number came from a surge in borrowing during April, May and June of that year while the pace of issuance in 2026 has been more balanced.i

During 2020, companies were borrowing due to historically low interest rates and an uncertain future amid a global pandemic. During 2026, companies have borrowed for the more typical reasons of M&A and the funding of capital expenditures, especially those related to artificial intelligence (AI) and datacenter buildouts. Hyperscalers have captured the attention of debt and equity investors alike as they have raced to compete for leadership in the next frontier. Six of the largest hyperscalers were responsible for the issuance of more than $150bln of publicly traded debt so far in 2026, and there will be more to come.

Note that the previous chart is only indicative of $USD corporate bond issuance. Most of these issuers have engaged in creative private credit structured finance as well as bond issuance in other currencies. For example, earlier this year ORCL issued a $14bln private credit instrument to fund the construction of a data center in Michigan while AMZN raised more than $25bln USD equivalent in Euro and Canadian Dollar denominated bonds.
Some of the newly minted bonds have performed poorly and SPCX is one of the more glaring recent examples. This merely highlights the need for credit-work and due diligence when evaluating a new bond deal.

There has been a myriad of opportunities in the primary market so far this year but each deal must be evaluated on its own merits to ensure that the compensation is adequate for the risk incurred. We analyze each deal carefully and we end up passing on far more than we invest in on behalf of our clients. The bar is high in order for a new issue to be added to the portfolio.

FOMC: Episode I – A New Era
There were two FOMC decisions during the quarter. The first meeting was at the end of April and it was the last for Jerome Powell as Chair of the committee. While the FOMC elected to keep its rate unchanged, there was some disagreement, as several voting members wanted the Fed to abolish its easing bias. The next meeting was in mid-June and it was Kevin Warsh’s inaugural meeting as newly minted FOMC chair. The Fed again elected to hold its rate steady but it removed previous language that signaled the possibility of further cuts in the near term. Additionally, the Summary of Economic Projections (dot plot) showed that 9 of 18 members expected at least one rate hike by the end of 2026. At the beginning of 2026, interest rate futures were pricing roughly 2.4 cuts, but by the end of the second quarter those same futures were pricing 1.5 hikes. Subsequent to quarter end, there was a nonfarm payroll report for the month of June on July 2nd that missed expectations to the downside and also included a revision lower for May’s payroll report. The unemployment rate actually decreased a tick from 4.3% to 4.2% but this was due to a decline in labor force participation. It was clearly a weak report relative to expectations and interest rate futures reacted in the trading days that followed, pricing the probability of just over one 25bp hike in 2026.ii
We believe that the FOMC will remain data dependent and that the path for the policy rate will be decided over the course of the next few months. Kevin Warsh was selected because he had the blessing of President Trump, who has made it clear that he favors a much lower policy rate. Due to a resilient economy and the inflationary pressures related to the war with Iran it simply isn’t likely that the Fed can deliver a rate cut in the near term. We are also not convinced that a hike is necessarily on the horizon. We believe that the FOMC will continue to be on hold pending additional data regarding the impact of inflation and the health of the labor market. The FOMC is in a difficult spot. One or two hikes will not affect capital formation for healthy investment grade rated companies but hikes would serve to stymie a struggling housing market and they would negatively impact affordability for consumer loans that are tethered to the prime rate. The FOMC meets at the end of July, in mid-September and at the end of October before one last meeting the second week of December.

Choose Wisely
The backdrop for investment grade corporate bonds is quite good. Credit metrics are strong and spreads are tight. We are looking at a market that has the potential for over $2 trillion in new issuance before the book is closed on 2026. There are no shortages of opportunities to invest. Despite all this, I cannot remember a time in the past 15 years when the team responsible for the CAM investment grade strategy has passed on so many deals. A strong market like the one we are in currently can be somewhat of a double-edged sword. Because inflows have been robust and yields are attractive, it is easier for issuers to get things done that they might not otherwise be able to accomplish in a market with a weaker tone. It might be something that seems innocuous, like 5 less basis points in coupon or one or two loose covenants. Maybe the bonds don’t have change of control or the covenant package does not have sufficient guardrails for excess leverage. These things don’t amount to much when times are good but they can mean a lot during a less robust part of the economic cycle. That is not to say that we are scared or skittish; we are finding plenty of good ideas. We are in an environment where we are seeing a lot of investment opportunities that are best described as “barely ok.” That is not good enough for us or our clients. We will continue to construct our client portfolios with an eye toward reducing volatility and mindfulness of being appropriately compensated for risk.
Thank you for your partnership and interest. Please let us know how we can help with any of your bond-related questions.

This information is intended solely to report on investment strategies identified by Cincinnati Asset Management. Opinions and estimates offered constitute our judgment and are subject to change without notice, as are statements of financial market trends, which are based on current market conditions. This material is not intended as an offer or solicitation to buy, hold or sell any financial instrument. Past performance is not a guarantee of future results. Gross of advisory fee performance does not reflect the deduction of investment advisory fees. Our advisory fees are disclosed in Form ADV Part 2A. Accounts managed through brokerage firm programs usually will include additional fees. Returns are calculated monthly in U.S. dollars and include reinvestment of dividends and interest. The Index is unmanaged and does not take into account fees, expenses, and transaction costs. Index returns and related data such as yields and spreads are shown for comparative purposes and is based on information generally available to the public from sources believed to be reliable. No representation is made to its accuracy or completeness.
The information provided in this report should not be considered a recommendation to purchase or sell any particular security. Different types of investments involve varying degrees of risk, and there can be no assurance that any specific investment will either be suitable or profitable for a client’s portfolio. Fixed income investments have varying degrees of credit risk, interest rate risk, default risk, and prepayment and extension risk. In general, bond prices rise when interest rates fall and vice versa. This effect is usually more pronounced for longer-term securities. There is no assurance that any securities discussed herein have been held or will be held in an account’s portfolio at the time you receive this report or that securities sold have not been repurchased. The securities discussed do not represent an account’s entire portfolio and, in the aggregate, may represent only a small percentage of an account’s portfolio holdings, if any. It should not be assumed that any of the securities transactions or holdings discussed were or will prove to be profitable, or that the investment decisions we make in the future will be profitable or will equal the investment performance of the securities discussed herein. Upon request, Cincinnati Asset Management will furnish a list of all security recommendations made within the past year.
Additional disclosures on the material risks and potential benefits of investing in corporate bonds are available on our website: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, July 1 2026, “US IG OPEN: 1st Half of 2026 Bond Sales Ties 2020”
ii Bloomberg, June 30 2026, “WIRP: World Interest Rate Probability”

Comentarios y perspectivas sobre el primer trimestre
Abril de 2026

La inestabilidad en Oriente Medio supuso un obstáculo para los activos de riesgo durante el primer trimestre. Si bien el crédito con grado de inversión resistió mejor que la mayoría, los diferenciales más amplios y la venta de bonos del Tesoro afectaron el rendimiento.

Resumen del primer trimestre

El primer trimestre destacó por un marcado contraste entre un comienzo tranquilo y un final turbulento. Enero marcó un ajuste metódico, con el diferencial ajustado por opciones (OAS) del Índice de bonos corporativos de EE. UU. de Bloomberg (el Índice) al comenzar el período en 78 antes de subir a 71 cerca del final de ese mes, el nivel más ajustado para los diferenciales de crédito desde 1998.i Los diferenciales experimentaron un ligero respiro durante el mes de febrero, pero se mantuvieron en niveles estables, con una cotización en torno a los 70 hasta los últimos días de negociación del mes. Los ataques aéreos coordinados entre Estados Unidos e Israel contra Irán a finales de febrero tuvieron repercusiones en los activos de riesgo. Marzo fue el mes de la volatilidad, y si bien el crédito con grado de inversión se comportó relativamente bien, no salió ileso. El OAS del Índice llegó a cotizar 93 a mediados de marzo antes de recuperar algo de impulso, y finalizó el período en un diferencial de 89.

Los bonos del Tesoro se mantuvieron estables en enero y luego repuntaron durante todo febrero, impulsados por inversores que reaccionaron a la debilidad del empleo en EE. UU. y anticiparon múltiples recortes de política monetaria por parte de la Reserva Federal. En marzo, la percepción del mercado se modificó de manera abrupta, ya que el conflicto en Irán provocó un fuerte aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro. Fue un movimiento contradictorio en las tasas; lo habitual es que un conflicto bélico genere una fuga hacia activos seguros y una subida de los bonos del Tesoro, pero esta evolución de los precios fue una clara respuesta a los elevados precios del petróleo y a la posibilidad de una inflación más elevada. Al cierre del trimestre, la evolución general de los tipos de interés provocó que los bonos del Tesoro a 2, 5 y 10 años terminaran el período con un alza de 32, 21 y 15 puntos básicos, respectivamente. El impacto desproporcionado en el extremo inicial de la curva estuvo relacionado con los cálculos de los inversores en torno al tipo de interés oficial de la Reserva Federal. Al comienzo del trimestre, los futuros de los fondos federales reflejaban más de 2 recortes completos en 2026, pero al cierre, no reflejaban ningún recorte para ese año.ii

El impacto del aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro y la ampliación de los diferenciales de crédito en 11 puntos básicos resultaron demasiado difíciles de superar para el crédito con grado de inversión, lo que provocó una rentabilidad total ligeramente negativa para esta clase de activos durante el primer trimestre.

Mayores rendimientos = Protección contra pérdidas

No es de nuestro agrado reportar un trimestre con resultados negativos, pero consideramos alentador el comportamiento del crédito con grado de inversión durante el mes de marzo en medio de un entorno de extrema volatilidad. Históricamente, el crédito con grado de inversión desempeñó un papel importante a la hora de proporcionar estabilidad a la asignación general de una cartera, y creemos que cumplió con ese cometido al superar el rendimiento de la mayoría de las demás clases de activos importantes. La rentabilidad se mantiene elevada, lo que contribuye a proporcionar un margen de seguridad a los inversores en crédito, incluso en un entorno con diferenciales de crédito más ajustados que los promedios históricos. El siguiente análisis muestra la rentabilidad total anual aproximada que un inversor podría anticipar en diversos escenarios de fluctuación de los tipos de interés, tanto al alza como a la baja. También incluye datos de marzo de 2021 para ilustrar el impacto que esos mismos choques habrían tenido al invertir con rendimientos totales mucho más bajos.

Este análisis, de carácter simplificado, buscaba aislar el efecto de los movimientos de tasas de interés, asumiendo que no habría cambios en los diferenciales de crédito. La realidad es que, si bien los diferenciales de crédito pueden comenzar y terminar un período relativamente sin cambios, están en constante movimiento a lo largo de cada jornada de negociación. Sin embargo, este ejercicio ilustra el poder de invertir a tasas de interés más altas. Un mejor punto de partida conlleva una mayor protección ante las pérdidas y un mayor potencial de rentabilidad en las ganancias.

Crédito privado

Recibimos consultas de algunos de nuestros inversores sobre el posible riesgo sistémico derivado del malestar en el crédito privado y cómo podría afectar a las inversiones en bonos públicos. El crédito privado es simplemente una de las muchas clases de activos dentro del amplio mundo de la renta fija, que incluye valores respaldados por activos (ABS), valores respaldados por hipotecas (MBS), obligaciones garantizadas por préstamos (CLO), bonos corporativos con grado de inversión, bonos corporativos de alto rendimiento, bonos del Tesoro y bonos municipales, entre otros. El impacto general sobre otras clases de activos de renta fija es mínimo, particularmente en el caso de las empresas con grado de inversión, que rara vez utilizan los mercados de crédito privado dentro de su estructura financiera.

En su libro Principios de Economía, Greg Mankiw describe un principio clave del costo de oportunidad: “Para conseguir algo que nos gusta, generalmente tenemos que renunciar a otra cosa que también nos gusta. Tomar decisiones implica sacrificar un objetivo en favor de otro”. El crédito privado suele ofrecer una mayor rentabilidad que el crédito que cotiza en bolsa, pero a costa de una menor liquidez, una mayor opacidad y, en muchos casos, una menor diversificación (basta con observar la enorme exposición que algunos prestamistas privados tienen en la industria del software).iii El crédito privado se otorga con poca frecuencia y a discreción del administrador. Los precios de los créditos públicos se actualizan pocos minutos después de cada transacción. No hay nada intrínsecamente malo en el crédito privado; como todas las inversiones, se trata de una cuestión de idoneidad. Si un inversor posee una parte de su cartera que adopta una perspectiva estratégica a muy largo plazo, con una tolerancia al riesgo adecuada y sin necesidades de liquidez en el futuro previsible, es probable que cumpla con los requisitos para destinar una parte de esa cartera al crédito privado. Según estimaciones de Bloomberg, los inversores intentaron retirar $13,000 millones de más de una docena de fondos de crédito privados durante el primer trimestre, pero solo lograron disponer de aproximadamente $8,400 millones.iv Lamentablemente, es probable que muchos de estos inversores no comprendieran del todo las limitaciones de liquidez que implica invertir en este tipo de fondos.

Nueva emisión de oferta

El mercado primario de grado de inversión está casi siempre abierto a los negocios, y en marzo hizo honor a esa reputación. Según datos recopilados por Bloomberg, fue el cuarto mes con mayor volumen de operaciones de la historia, y el de mayor volumen fuera del auge de préstamos de la era de la pandemia.v

Las perturbaciones en los mercados de capitales no disuadieron a prestatarios e inversores de reunirse para cerrar acuerdos. Este alto grado de funcionalidad es una de las características que definen la categoría de Grado de inversión como clase de activo. Incluso en momentos de tensión en el mercado, los inversores y las empresas casi siempre tienen acceso a liquidez.

Reserva Federal

Durante el trimestre, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) tomó dos decisiones sobre la tasa de interés de referencia, y en ambas reuniones la mayoría del comité optó por mantener sin cambios la tasa de los fondos federales. Por otra parte, el presidente Trump presentó formalmente la candidatura de Kevin Warsh para suceder a Jerome Powell en la presidencia de la Junta de Gobernadores cuando finalice el mandato de Powell en mayo. Aunque todavía el Senado no lo confirmó, los mercados parecían estar de acuerdo con la elección de Warsh, ya que lo consideran una opción segura y aceptable.

Tal como mencionamos antes en este informe, las proyecciones sobre recortes de tasas a corto plazo se modificaron de manera considerable durante el trimestre. En un principio, se daba por hecho que habría 1-2 recortes de tasas en 2026, pero últimamente se planteó la posibilidad de subas de tasas si la inflación se recrudece debido al aumento de los precios del petróleo. Las cifras del mercado laboral mostraron resultados dispares: un reporte de empleo muy débil en febrero y, en contraste, el más fuerte desde 2024 en marzo. Dado el carácter retrospectivo de los datos de la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS), la salud del mercado laboral es ahora mucho menos relevante de lo que habría sido en otras circunstancias, debido a la guerra con Irán. En resumen, creemos que la Reserva Federal permanecerá a la espera hasta que exista un avance más claro hacia una solución con Irán. Como mínimo, el FOMC necesitará varios meses de datos económicos “posteriores a la guerra” para poder evaluar con mayor precisión el impacto del aumento de los precios del petróleo en la economía estadounidense.

Lo mantenemos simple

No reaccionamos a la volatilidad del mercado con cambios importantes en nuestra filosofía o procesos. La construcción de nuestra cartera es conservadora por diseño y siempre se realiza desde una perspectiva de horizonte temporal más amplio. Lo último que queremos para nuestros clientes es que inviertan en una empresa cuyo destino dependa del próximo titular en la prensa. Por el contrario, nos centramos en incorporar a nuestras carteras empresas sólidas que puedan operar en diversos entornos económicos. Si la volatilidad se acelera y hay buenas empresas disponibles con descuentos significativos, entonces pueden contar con que nuestra actitud será aprovechar la oportunidad.

Agradecemos su confianza y colaboración. No dude en contactarnos para conversar sobre los mercados crediticios mientras atravesamos este período de incertidumbre.

Esta información solo tiene el propósito de dar a conocer las estrategias de inversión identificadas por Cincinnati Asset Management. Las opiniones y estimaciones ofrecidas están basadas en nuestro criterio y están sujetas a cambios sin previo aviso, al igual que las declaraciones sobre las tendencias del mercado financiero, que dependen de las condiciones actuales del mercado. Este material no tiene como objetivo ser una oferta ni una solicitud para comprar, mantener ni vender instrumentos financieros. El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. El rendimiento bruto de la tarifa de asesoramiento no refleja la deducción de las tarifas de asesoramiento de inversión. Nuestras tarifas de asesoramiento se comunican en el Formulario ADV Parte 2A. En general, las cuentas administradas a través de programas de firmas de corretaje incluyen tarifas adicionales. Los retornos se calculan mensualmente en dólares estadounidenses e incluyen la reinversión de dividendos e intereses. El Índice no está administrado y no considera las tarifas de la cuenta, los gastos y los costos de transacción. Los rendimientos de los índices y los datos relacionados, como los rendimientos y los diferenciales, se presentan con fines comparativos y se basan en información generalmente disponible al público, proveniente de fuentes que se consideran confiables. No se realiza ningún tipo de declaración con respecto a la integridad o precisión de la información.

Los escenarios de rentabilidad que se presentan en el apartado “Mayores rendimientos = Protección contra pérdidas” son hipotéticos, tienen solo fines ilustrativos y no representan resultados de inversión reales. Están dirigidos a inversores institucionales o a un público con conocimientos financieros sólidos, capaz de evaluar las hipótesis y limitaciones del rendimiento hipotético. El análisis estima la rentabilidad total anual combinando el rendimiento inicial en el peor de los casos con el impacto estimado en el precio de los cambios paralelos en las tasas de los bonos del Tesoro de EE. UU. en función de la duración. Como se indicó anteriormente, este análisis no contempla cambios en los diferenciales de crédito, ni incumplimientos, ni costos de transacción, y no refleja el impacto de la gestión activa ni de la selección de valores. Los resultados reales pueden diferir sustancialmente debido a cambios en las tasas de interés, los diferenciales de crédito, los fundamentos del emisor, la liquidez del mercado, entre otros factores. El rendimiento hipotético tiene limitaciones inherentes y no refleja la experiencia real de los inversores ni de las operaciones comerciales.

La información proporcionada en este informe no debe considerarse una recomendación para comprar o vender ningún valor en particular. Los distintos tipos de inversiones implican distintos grados de riesgo y no puede garantizarse que cualquier inversión específica sea adecuada o rentable para la cartera de un cliente. Las inversiones de renta fija tienen distintos grados de riesgo crediticio, riesgo de tasa de interés, riesgo de incumplimiento y riesgo de prepago y extensión. En general, los precios de los bonos suben cuando las tasas de interés bajan y viceversa. Este efecto suele ser más pronunciado en el caso de los valores a largo plazo. No hay garantía de que los valores que se tratan en este documento hayan permanecido o permanecerán en la cartera de una cuenta en el momento en que reciba este informe o que los valores vendidos no se hayan vuelto a comprar. Los valores analizados no representan la cartera completa de una cuenta y, en conjunto, pueden representar solo un pequeño porcentaje de las tenencias de cartera de una cuenta. No debe suponerse que las transacciones de valores o participaciones analizadas fueron rentables o demostrarán serlo, o que las decisiones de inversión que tomemos en el futuro serán rentables o igualarán el rendimiento de la inversión de los valores examinados en este documento. Si se lo solicita, Cincinnati Asset Management proporcionará una lista de todas las recomendaciones de valores realizadas durante el último año.

En nuestro sitio web se encuentran disponibles las divulgaciones adicionales sobre los riesgos materiales y los posibles beneficios de invertir en bonos corporativos: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, 23 de enero de 2026, “AI Debt Binge Is Set to Test Credit’s 1990s-Like Euphoria”
ii Bloomberg, 31 de diciembre de 2025 y 31 de marzo de 2026, “World Interest Rate Probability”
iii The Wall Street Journal, 29 de marzo de 2026, “Private Credit’s Exposure to Ailing Software Industry Is Bigger Than Advertised”
iv Bloomberg, 26 de marzo de 2026, “Trapped in Private Credit, Investors Wait to Pull Out $5 Billion”
v Bloomberg, 2 de abril de 2026, “US IG ISSUANCE: Hyundai Capital America to Close Out 1Q Alone”

First Quarter Commentary & Outlook
April 2026

Turmoil in the Middle East was a headwind for risk assets during the first quarter. Although investment grade credit held up better than most, wider spreads and a sell-off in Treasuries were a drag on performance.

First Quarter Recap

The first quarter was memorable for its contrast, best characterized as a benign start with a turbulent finish. January was a methodical move tighter, with the option adjusted spread (OAS) for the Bloomberg US Corporate Bond Index (The Index) opening the period at 78 before moving to 71 near the end of that month, the tightest level for credit spreads since 1998.i Spreads took a slight breather during the month of February, but remained at snug levels, trading in the 70s until the last few trading days of the month. Coordinated US-Israeli airstrikes on Iran at the end of February had repercussions for risk assets. March was the month of volatility, and while investment grade credit fared relatively well, it would not escape unscathed. The OAS on the Index traded as wide as 93 in mid-March before clawing back some momentum, finishing the period at a spread of 89.

Treasuries were rangebound in January before rallying throughout February as investors seized on weak US employment data and began to anticipate multiple policy cuts by the Federal Reserve. Sentiment shifted rapidly in March as the Iran conflict sent Treasury yields sharply higher. This was a paradoxical move in rates; a hot war usually sparks a flight to safety and a rally in Treasuries but this price action was a clear response to elevated oil prices and the potential for hotter inflation. By quarter-end, the overall move in rates saw the 2yr, 5yr and 10yr Treasuries finish the period 32, 21 and 15 basis points higher, respectively. The disproportionate impact to the front end of curve was related to investor calculus around the Fed’s policy rate. Fed Funds Futures were pricing more than 2 full cuts in 2026 at the beginning of the quarter, but by quarter-end, futures were pricing zero cuts in 2026.ii

The impact of higher Treasury yields and an 11-basis point move wider in credit spreads proved too much to overcome for IG credit, leading to modestly negative total returns for the asset class during the first quarter.

Higher Yields = Downside Protection

We never like to post a negative quarter of performance but we were encouraged by the behavior of IG credit during the month of March amid an environment of extreme volatility. IG credit has historically played an important role in providing ballast to an overall portfolio allocation and we believe it delivered on that mandate by outperforming most other major asset classes. Yields remain elevated which helps to provide a margin of safety for credit investors, even in an environment where credit spreads are tighter than historical averages. The following analysis shows the approximate annual total return that an investor could anticipate in a variety of interest rate shock scenarios, both higher and lower rates. We also included data from March of 2021 to illustrate the impact that those same shocks would have had when investing at much lower all-in yields.

This was a simplistic analysis meant to isolate the impact of interest rate moves so we assumed no change in credit spreads. The reality is that, although credit spreads may start and finish a period relatively unchanged, they are moving all the time throughout each trading day. Still, this exercise illustrates the power of investing at higher interest rates. A better starting point leads to more downside protection and the potential for greater returns on the upside.

Private Credit

We have fielded questions from some of our investors about potential systemic risk from the malaise in private credit and how that might affect public bond investments. Private credit is simply one of many asset classes within the broader world of fixed income that includes ABS, MBS, CLOs, investment grade corporate bonds, high yield corporate bonds, Treasuries and municipal bonds, among others. There are very limited broader implications for the rest of the asset classes within fixed income and this holds especially true for investment grade rated companies, which do not frequently use the private credit markets as part of their capital structures.

In his book the Principles of Economics, Greg Mankiw describes a key tenet of opportunity cost: “To get one thing that we like, we usually have to give up another thing that we like. Making decisions requires trading off one goal against another.” Private credit usually offers more yield than publicly traded credit but it does so at the expense of less liquidity, more opacity, and in many cases, less diversification (look no further than the outsize exposure that some private credit lenders have to the software industry).iii Private credit is priced infrequently and at manager discretion. Public credit prices are updated within minutes of each trade. There is nothing inherently wrong with private credit; like all investments, it comes down to a matter of suitability. If an investor has a portion of a portfolio that takes a very long-term strategic view with an appropriate risk tolerance and no liquidity needs for the foreseeable future then it likely meets the litmus test in order to allocate a portion of that portfolio to private credit. According to Bloomberg estimates, investors sought to pull $13bln from over a dozen private credit funds during the first quarter but have only been able to access about $8.4bln of that amount.iv Unfortunately, it appears likely that many of these investors did not fully understand the liquidity constraints of investing in such funds.

New Issue Supply

The investment grade primary market is almost always open for business, and it lived up to that reputation during March. According to data compiled by Bloomberg, it was the 4th highest volume month ever, and the largest outside of the pandemic-era borrowing binge.v

Disruption across capital markets did not dissuade borrowers and investors from meeting one another to get deals done. This high degree of functionality is one of the defining characteristics of Investment Grade as an asset class. Even during times of market stress, investors and companies almost always have access to liquidity.

Federal Reserve

There were two FOMC policy rate decisions during the quarter and at both meetings the majority of the committee elected to keep the federal funds rate unchanged. In other news, President Trump formally nominated Kevin Warsh to replace Jerome Powell as Chair of the Board of Governors when Powell’s term expires in May. Although he still has to face confirmation by the Senate, markets appeared to be content with the Warsh pick, viewing him as a safe and acceptable selection.

As we wrote earlier in this commentary, the calculus for near term rate cuts changed significantly throughout the quarter. Initially, it was a safe bet that 1-2 cuts would occur during 2026, but lately, there has been some discussion about the potential for rate hikes if inflation becomes more heated on the back of higher oil prices. Labor market data has been mixed, with an exceptionally weak employment report for the month of February followed by the strongest report since 2024 for the month of March. Given the backward-looking nature of BLS data, the health of the labor market is a lot less important now than it otherwise would have been due to the war with Iran. Bottom line, we believe the Fed is on hold until there is more progress toward a resolution with Iran. At the very least the FOMC will need several months of “post-war” economic data in order to more accurately gauge the impact of higher oil prices on the U.S. economy.

Keep it Simple

We have not responded to market volatility by making major changes to our philosophy or process. Our portfolio construction is conservative by design, and always through the lens of longer time horizon. The last thing we want for our clients is to invest in a company where we are waiting for the next headline to determine its fate. Instead, we concentrate on populating portfolios with durable businesses that can operate in a variety of economic environments. If volatility accelerates and good companies are available at significant discounts then you can expect us to be opportunistic.

We are grateful for your trust and partnership. Please do not hesitate to reach out to us to discuss the credit markets as we navigate this time of uncertainty.

This information is intended solely to report on investment strategies identified by Cincinnati Asset Management. Opinions and estimates offered constitute our judgment and are subject to change without notice, as are statements of financial market trends, which are based on current market conditions. This material is not intended as an offer or solicitation to buy, hold or sell any financial instrument. Past performance is not a guarantee of future results. Gross of advisory fee performance does not reflect the deduction of investment advisory fees. Our advisory fees are disclosed in Form ADV Part 2A. Accounts managed through brokerage firm programs usually will include additional fees. Returns are calculated monthly in U.S. dollars and include reinvestment of dividends and interest. The Index is unmanaged and does not take into account fees, expenses, and transaction costs. Index returns and related data such as yields and spreads are shown for comparative purposes and is based on information generally available to the public from sources believed to be reliable. No representation is made to its accuracy or completeness.

The return scenarios under the “Higher Yields = Downside Protection” are hypothetical and for illustrative purposes only and do not represent actual investment results. They are intended for institutional investors or financially sophisticated audiences capable of evaluating the assumptions and limitations of hypothetical performance. The analysis estimates annual total returns by combining the initial yield-to-worst with the estimated price impact of parallel changes in U.S. Treasury rates based on duration. As stated, this analysis assumes no change in credit spreads, no defaults, and no transaction costs, and does not reflect the impact of active management or security selection. Actual results may differ materially due to changes in interest rates, credit spreads, issuer fundamentals, market liquidity, and other factors. Hypothetical performance has inherent limitations and does not reflect actual trading or investor experience.

The information provided in this report should not be considered a recommendation to purchase or sell any particular security. Different types of investments involve varying degrees of risk, and there can be no assurance that any specific investment will either be suitable or profitable for a client’s portfolio. Fixed income investments have varying degrees of credit risk, interest rate risk, default risk, and prepayment and extension risk. In general, bond prices rise when interest rates fall and vice versa. This effect is usually more pronounced for longer-term securities. There is no assurance that any securities discussed herein have been held or will be held in an account’s portfolio at the time you receive this report or that securities sold have not been repurchased. The securities discussed do not represent an account’s entire portfolio and, in the aggregate, may represent only a small percentage of an account’s portfolio holdings, if any. It should not be assumed that any of the securities transactions or holdings discussed were or will prove to be profitable, or that the investment decisions we make in the future will be profitable or will equal the investment performance of the securities discussed herein. Upon request, Cincinnati Asset Management will furnish a list of all security recommendations made within the past year.

Additional disclosures on the material risks and potential benefits of investing in corporate bonds are available on our website: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

i Bloomberg, January 23 2026, “AI Debt Binge Is Set to Test Credit’s 1990s-Like Euphoria”
ii Bloomberg, December 31 2025 & March 31 2026, “World Interest Rate Probability”
iii The Wall Street Journal, March 29 2026, “Private Credit’s Exposure to Ailing Software Industry Is Bigger Than Advertised”
iv Bloomberg, March 26 2026, “Trapped in Private Credit, Investors Wait to Pull Out $5 Billion”
v Bloomberg, April 2 2026, “US IG ISSUANCE: Hyundai Capital America to Close Out 1Q Alone”

Comentario del cuarto trimestre y perspectivas para 2026
Enero de 2026

El crédito con grado de inversión registró fuertes rendimientos en 2025 gracias a diferenciales más estrechos, rendimientos decrecientes de los bonos del Tesoro y generación de ingresos. Los ingresos por cupones se impusieron y representaron más de la mitad del rendimiento total del índice. La economía siguió creciendo a lo largo del año, incluso en medio de la volatilidad relacionada con los aranceles y las preocupaciones de los inversores por la desaceleración del mercado laboral.

2025 en retrospectiva

Durante 2025, el diferencial ajustado por opciones (OAS) del índice Bloomberg US Corporate Bond (el Índice) se redujo en 2 puntos básicos hasta situarse en 78, tras comenzar el año en 80. El índice OAS cerró con una amplia diferencia de 119 a principios de abril tras los aranceles del Día de la Liberación, pero el movimiento al alza fue efímero y el Índice volvió a situarse por debajo de 100 a principios de mayo. El crédito de menor calidad superó modestamente al de mayor calidad debido a los cupones cada vez más altos que se ofrecen en el mercado a medida que disminuye la calidad. El crédito a mediano plazo superó al crédito a más largo plazo, ya que los rendimientos de los bonos del Tesoro a corto y mediano plazo disminuyeron a lo largo del año.

Si analizamos las principales industrias, las tres de mejor desempeño en el índice en 2025 desde una perspectiva de rendimiento total fueron la metalúrgica y minera, la aeroespacial y de defensa, y la tabacalera. Las tres industrias con peor desempeño fueron las de medios de comunicación, entretenimiento, ocio y productos químicos. No hubo industrias con un rendimiento total negativo.

Los rendimientos más bajos de los bonos del Tesoro fueron una bendición para el rendimiento de los bonos con grado de inversión intermedio en 2025. Los bonos del Tesoro a 2, 5 y 10 años cerraron el año con una caída de 77, 66 y 40 puntos básicos, respectivamente. No sorprende que los rendimientos de los bonos del Tesoro a corto plazo disminuyeran junto con la decisión del FOMC de reducir su tasa de política en 75 puntos básicos en la segunda mitad del año. Por otro lado, los bonos del Tesoro a 30 años se mantuvieron obstinadamente elevados, y cerraron el año 6 puntos básicos por encima de donde comenzaron. Recordemos que la Estrategia de Grado de Inversión de CAM es un programa de vencimiento intermedio que no invierte en valores con vencimientos a más largo plazo ni realiza anticipaciones de tasas de interés. En nuestra opinión, es simplemente demasiado difícil predecir con precisión las tasas de interés a largo plazo, especialmente en los extremos más lejanos de la curva.

Perspectivas para el 2026

Hay varios temas importantes y preguntas directas que estamos observando a medida que pasamos la página hacia el año que comienza.

¿Quién será el próximo presidente de la Reserva Federal? El mandato de Jerome Powell como presidente expira en mayo y el presidente Trump ha dicho que podría anunciar su sustituto en enero.ⁱ Según el creador de mercado de predicciones Polymarket, es una carrera reñida entre Kevin Hassett y Kevin Warsh. Si bien ambas opciones probablemente serían aceptables para los mercados financieros, existen algunas diferencias clave. Warsh tiene más experiencia, ya que se desempeñó como gobernador de la Reserva Federal entre 2006 y 2011, mientras que Hassett es considerado más moderado y menos independiente debido a sus estrechos vínculos con el presidente Trump como asesor económico. Tampoco podemos descartar la posibilidad de que Trump nomine a alguien totalmente inesperado, lo que podría tener repercusiones en los activos de riesgo.

Estímulo monetario: ¿cuántos recortes habrá en 2026? El pronóstico medio del último gráfico de puntos de la Reserva Federal mostró una expectativa de solo un recorte de tasas de 25 puntos básicos el próximo año. Esto contrasta con las expectativas de los inversores, que estiman reducciones de la tasa de política monetaria por un valor de 58 puntos básicos antes de fin de año.ⁱⁱ Aquí en CAM, actualmente nos inclinamos por dos recortes de 25 puntos básicos. Aunque se supone que la Reserva Federal debe mantener su independencia, debemos reconocer la intensa presión que ejerce la Casa Blanca en favor de políticas acomodaticias, así como la capacidad del presidente para nombrar a un presidente que, en su opinión, se ajustará a su objetivo de bajar las tasas. Nos resulta difícil prever más de dos recortes debido a la magnitud del estímulo fiscal que experimentará la economía en 2026, lo que nos lleva a nuestra siguiente preocupación.

Estímulo fiscal: ¿repitiendo errores del pasado? La Ley One Big Beautiful Bill se aplica retroactivamente a las declaraciones de impuestos de 2025, por lo que su impacto se sentirá a principios de 2026. Entre las disposiciones incluidas se encuentran la exención fiscal de las propinas, la exención fiscal de las horas extras, la exención fiscal de los intereses de los préstamos para la compra de automóviles y una deducción adicional para las personas mayores. La OBBBA también aumenta el límite máximo de la deducción fiscal estatal y local e incluye un aumento permanente del crédito fiscal por hijo. Muchos otros componentes de esta legislación son demasiado exhaustivos para tratarlos aquí, pero el efecto neto es que la mayoría de los contribuyentes recibirán devoluciones fiscales significativamente mayores a principios de 2026, lo que supondrá un importante estímulo económico. Aunque en principio esto es positivo para los contribuyentes, nos preocupa el impacto que tendrá sobre la inflación, que ya ha demostrado mantenerse por encima del objetivo a largo plazo del 2 % fijado por la Reserva Federal.

¿Seguirá deteriorándose el mercado laboral? El crecimiento mensual de la nómina se desaceleró a lo largo de 2025 y la tasa de desempleo alcanzó un máximo de cuatro años del 4.6 % en noviembre. Posteriormente, la tasa de desempleo descendió hasta el 4.4 % en diciembre, pero estuvo acompañada de un crecimiento anémico de las nóminas. Aunque el desempleo todavía es bajo según los estándares históricos, vemos pocas razones para que se repita la época de auge del mercado laboral. Se espera que el mercado laboral siga estando estancado en 2026, ya que las empresas se muestran cautelosas con sus planes de contratación debido a las presiones sobre los márgenes, la incertidumbre en torno a la política comercial y una continua disminución de trabajadores extranjeros. En nuestra opinión, un mercado laboral poco dinámico podría contribuir a atenuar algunos de los efectos del estímulo económico mencionado anteriormente.

¿Cómo afecta esto al crédito con grado de inversión?

Dado el perfil de riesgo más bajo y el riesgo de incumplimiento relativamente mínimo, no esperamos que los temas mencionados anteriormente tengan un impacto significativo en los diferenciales de crédito de forma aislada. Si el mercado laboral experimentara una caída precipitada que empujara a la economía a una recesión, entonces estarían virtualmente garantizados diferenciales de crédito más amplios, pero esto también desencadenaría una medida por parte de la Reserva Federal para bajar rápidamente las tasas de interés. De manera similar, si el estímulo fiscal y/o monetario da como resultado una economía al rojo vivo y las tasas de interés suben, eso restaría algo de impulso a los rendimientos totales con grado de inversión, pero cabría esperar que los diferenciales se redujeran aún más en un escenario de auge económico, lo que compensaría en parte el impacto negativo del aumento de las tasas. Nos sentimos cómodos con los rendimientos totales disponibles en el mercado, ya que proporcionan un margen de seguridad. Existen múltiples caminos para lograr rendimientos totales sólidos para la clase de activos de grado de inversión en el próximo año, independientemente de la gran cantidad de resultados económicos. Hay varias cuestiones específicas del mercado de grado de inversión que nos gustaría destacar.

Todo es cuestión de la oferta. 2025 fue el segundo año de mayor actividad registrado en términos de volumen del mercado primario (1.58 billones de dólares), solo superado por 2020 (1.75 billones de dólares), el último de los cuales fue impulsado por tasas de interés extraordinariamente bajas y préstamos inducidos por la COVID frente a la incertidumbre económica. Se proyecta que 2026 será el año de mayor actividad hasta el momento, con los sindicatos (los bancos que suscriben nuevas emisiones) proyectando una oferta de nuevos bonos de entre 1.8 y 2.25 billones de dólares.ⁱⁱⁱ De hecho, enero ya ha comenzado con fuerza, con 90 200 millones de dólares de deuda con grado de inversión emitidos en la primera semana completa del año, lo que la convierte en la cuarta semana más activa de todos los tiempos.^iv Hay tres factores que impulsan la avalancha de emisiones. En primer lugar, los hiperescaladores (META, GOOGL, AMZN, MSFT, ORCL) han aumentado el gasto de capital en la carrera por situarse a la vanguardia de la inteligencia artificial. Varias de estas empresas recaudaron más de 20 000 millones de dólares en nueva deuda durante 2025, y se prevé que la cifra aumente en 2026 y años posteriores. En segundo lugar, la actividad de fusiones y adquisiciones aumentó a finales de año y el entorno para la realización de acuerdos sigue siendo atractivo en 2026 debido a la financiación accesible y a un entorno regulatorio más relajado. Las fusiones y adquisiciones siempre son muy difíciles de predecir, pero solo se necesitan dos o tres operaciones importantes para que la situación cambie significativamente, y el volumen de las operaciones ha ido creciendo. Por último, los inversores crediticios se han mostrado más que dispuestos a conceder préstamos, ya que la demanda se ha mantenido fuerte y las entradas en esta clase de activos han sido sólidas. Esta es quizás la pieza más importante del rompecabezas. Esperamos que los posibles emisores de deuda “vendan cuando puedan”, siempre y cuando los participantes del mercado estén dispuestos a comprar a un precio razonable. Las empresas de alta escalabilidad y las compañías que participan en fusiones y adquisiciones a gran escala tienen una variedad de opciones para acceder a capital fuera de los mercados públicos de inversión en valores, incluidas la emisión de acciones, el crédito privado, los préstamos respaldados por activos y los préstamos. Es esta opcionalidad la que nos lleva a creer que la oferta no abrumará los mercados de crédito IG en 2026, ya que los prestatarios recurrirán a otras opciones si la emisión de deuda pública se vuelve prohibitivamente cara. Vimos este comportamiento por parte de META cuando emitió un instrumento de crédito privado por valor de 27 000 millones de dólares en octubre para financiar un proyecto de centro de datos a gran escala en Luisiana.

Los fundamentos son estables, pero el riesgo idiosincrásico está aumentando. Los indicadores crediticios máximos han quedado claramente atrás, pero la calidad crediticia fundamental del mercado de IG en general sigue siendo muy sólida. El sector bancario está a la vanguardia en términos de salud crediticia. El apalancamiento no financiero es elevado en relación con 2019, pero es significativamente menor que en 2021, mientras que la cobertura de intereses ha tendido a disminuir para la misma cohorte. En el lado positivo, el EBITDA siguió creciendo y los márgenes de EBITDA alcanzaron otro máximo histórico al final del tercer trimestre, liderados por créditos de gran capitalización y alta calificación.^v Lo que se pierde en estas cifras son los datos cualitativos que hemos observado recientemente en el mercado. Nuestra experiencia nos dice que el riesgo único en el mercado de IG ha ido aumentando en los últimos trimestres para determinadas industrias y créditos específicos. Los gestores exitosos deberán centrarse en crear carteras bien diversificadas y evitar a los prestatarios problemáticos. Nos sentimos cómodos abordando estos riesgos como gestores que se centran en las métricas crediticias individuales de los emisores que componen nuestra cartera.

La calidad del crédito está aumentando. A pesar de que los indicadores crediticios están por debajo de sus niveles máximos, la calidad del universo de grado de inversión ha aumentado en los últimos años. La composición BAA del índice alcanzó un máximo del 51.21 % a finales de 2018, pero esta cifra había caído al 45.77 % a finales del año pasado.

No solo existe una tendencia hacia emisiones de mayor calidad, con empresas con calificación A o superior que representan el 58 % de las emisiones en los últimos años, sino que también se registró un número récord de mejoras de calificación de BAA a A simple en 2025, mientras que las rebajas de calificación alcanzaron un mínimo histórico.^vi Esperamos que la calidad del índice pueda seguir aumentando durante los próximos años si los planes de gasto de capital en inteligencia artificial de alta escalabilidad altamente calificados se concretan. Recordemos que el Programa de Grado de Inversión de CAM tiene una ponderación estructuralmente inferior al crédito con calificación BAA, ya que buscamos limitar la exposición de la cartera a una ponderación del 30 % en las partes más riesgosas del mercado de IG.

El camino por delante

A medida que avanzamos en el calendario, nos volvemos cautelosos, pero no necesariamente temerosos. Los diferenciales de crédito son estrechos, al igual que a principios de 2025, y los rendimientos no son tan elevados como hace 12 meses, pero son lo suficientemente altos como para proporcionar un margen de seguridad. A medida que el ciclo crediticio ha ido madurando, el mercado se ha ido orientando cada vez más hacia un entorno de “selección de créditos”, en el que se premia a los gestores por evitar errores. Seguiremos centrándonos en los aspectos prácticos del trabajo crediticio y posicionaremos la cartera lo mejor posible para generar retornos atractivos ajustados al riesgo.

Esperamos que su año haya comenzado de manera excelente y esperamos continuar conversando con usted a lo largo de 2026.

Esta información solo tiene el propósito de dar a conocer las estrategias de inversión identificadas por Cincinnati Asset Management. Las opiniones y estimaciones ofrecidas están basadas en nuestro criterio y están sujetas a cambios sin previo aviso, al igual que las declaraciones sobre las tendencias del mercado financiero, que dependen de las condiciones actuales del mercado. Este material no tiene como objetivo ser una oferta ni una solicitud para comprar, mantener ni vender instrumentos financieros. El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. El rendimiento bruto de la tarifa de asesoramiento no refleja la deducción de las tarifas de asesoramiento de inversión. Nuestras tarifas de asesoramiento se comunican en el Formulario ADV Parte 2A. En general, las cuentas administradas mediante programas de firmas de corretaje incluyen tarifas adicionales. Los retornos se calculan mensualmente en dólares estadounidenses e incluyen la reinversión de dividendos e intereses. El Índice no está administrado y no considera las tarifas de la cuenta, los gastos y los costos de transacción. Los rendimientos de los índices y los datos relacionados, como los rendimientos y los diferenciales, se presentan con fines comparativos y se basan en información generalmente disponible al público, proveniente de fuentes que se consideran confiables. No se hace ninguna afirmación sobre su precisión o integridad.

La información suministrada en este informe no debe considerarse una recomendación para comprar o vender ningún valor en particular. Los distintos tipos de inversiones implican distintos grados de riesgo y no puede garantizarse que cualquier inversión específica sea adecuada o rentable para la cartera de un cliente. Las inversiones de renta fija tienen distintos grados de riesgo crediticio, riesgo de tasa de interés, riesgo de incumplimiento y riesgo de prepago y extensión. En general, los precios de los bonos suben cuando las tasas de interés bajan y viceversa. Este efecto suele ser más pronunciado en el caso de los valores a largo plazo. No hay garantía de que los valores que se tratan en este documento hayan permanecido o permanecerán en la cartera de una cuenta en el momento en que reciba este informe o que los valores vendidos no se hayan vuelto a comprar. Los valores analizados no representan la cartera completa de una cuenta y, en conjunto, pueden representar solo un pequeño porcentaje de las tenencias de cartera de una cuenta. No debe suponerse que las transacciones de valores o participaciones analizadas fueron rentables o demostrarán serlo, o que las decisiones de inversión que tomemos en el futuro serán rentables o igualarán el rendimiento de la inversión de los valores examinados en este documento. Si se lo solicita, Cincinnati Asset Management proporcionará una lista de todas las recomendaciones de valores realizadas durante el último año.

En nuestro sitio web se encuentran disponibles las divulgaciones adicionales sobre los riesgos materiales y los posibles beneficios de invertir en bonos corporativos: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

ⁱ Bloomberg, 29 de diciembre de 2025, “Trump afirma que aún podría despedir a Powell ante la inminente elección del presidente de la Reserva Federal”
ⁱⁱ Bloomberg, 8 de enero de 2026, “Probabilidad de la tasa de interés mundial”
ⁱⁱⁱ Bloomberg, 2 de enero de 2026, “Se prevé un inicio masivo de ventas de bonos con grado de inversión en enero”
^iv Bloomberg, 8 de enero de 2026, “EMISIÓN DE BONOS DEL GOBIERNO DE EE. UU.: la semana supera los 90 000 millones de dólares, ya que tres emisiones recaudarán 1750 millones el jueves”
^v Barclays, 15 de diciembre de 2025, “Actualización del tercer trimestre de 2025: sin indicios de preocupación”
^vi Barclays, 7 de noviembre de 2025, “Todos a bordo del tren de la mejora de la calificación de BBB”

Fourth Quarter Commentary & 2026 Outlook
January 2026

Investment grade credit posted strong returns in 2025 thanks to tighter spreads, declining Treasury yields and income generation. Coupon income carried the day, accounting for more than half of the index total return. The economy continued to grow throughout the year even amid tariff-related volatility and investor concerns around a slowing labor market.

2025 in The Rearview

During 2025, the option adjusted spread (OAS) for the Bloomberg US Corporate Bond Index (The Index) tightened by 2 basis points to 78 after opening the year at 80. The Index OAS closed as wide as 119 in early April following Liberation Day tariffs but the move wider was short-lived and The Index was back below 100 by early May. Lower quality credit modestly outperformed higher quality due to the incrementally higher coupons that are available in the market as quality decreases. Intermediate credit outperformed longer dated credit as short and intermediate Treasury yields moved lower throughout the year.

Looking at major industries, the three best Index performers in 2025 from a total return perspective were Metals & Mining, Aerospace/Defense and Tobacco. The three worst performing industries were Media Entertainment, Leisure and Chemicals. There were no industries with a negative total return.

Lower Treasury yields were a boon for intermediate investment grade performance in 2025. The 2yr, 5yr and 10yr Treasuries finished the year 77, 66 and 40 basis points lower, respectively. It is no surprise that shorter-dated Treasury yields decreased in concert with the FOMC lowering its policy rate by 75 basis points in the second half of the year. On the other hand, the 30yr Treasury remained stubbornly elevated, finishing the year 6 basis points higher than where it began. Recall that the CAM Investment Grade Strategy is an intermediate maturity program that does not invest in longer dated securities or engage in interest rate anticipation. In our view, it is simply too difficult to accurately predict rates over long time horizons, especially further out the curve.

2026 Outlook

There are several major themes and outright questions that we are watching as we turn the page to the year ahead.

Who will be the next Fed Chair? Jerome Powell’s term as Chair expires in May and President Trump has said he could announce the replacement as soon as January.ⁱ According to prediction market-maker Polymarket, it is a close race between Kevin Hassett and Kevin Warsh. While both of these choices would likely be acceptable to financial markets, there are some key differences. Warsh has more experience, having served as a Fed Governor from 2006-2011 while Hassett is viewed as more dovish and less independent due to his close ties to President Trump as an economic adviser. We also cannot rule out the possibility that Trump’s nomination could be someone entirely unexpected, which could have ramifications for risk assets.

Monetary Stimulus: How many cuts in 2026? The median forecast from the Fed’s most recent Dot Plot showed an expectation of just one 25 basis point rate cut next year. This is in contrast to investor expectations, which are pricing 58 basis points worth of policy rate reductions before year end.ⁱⁱ Here at CAM, we currently lean toward two 25 basis point cuts. Although the Fed is supposed to remain independent, we have to acknowledge the intense dovish pressure from the Oval Office as well as the ability of the President to nominate a Chair that he feels will abide by his goal of lowering rates. We find it difficult to pencil in more than two cuts due to the amount of fiscal stimulus the economy will experience in 2026, which brings us to our next concern.

Fiscal Stimulus: Repeating past mistakes? The One Big Beautiful Bill Act applies retroactively to 2025 tax returns, so its impact will be felt early in 2026. Among the provisions included are no tax on tips, no tax on overtime, no tax on car loan interest and an additional deduction for senior citizens. The OBBBA also raises the cap on the state and local tax deduction and includes a permanent increase in the child tax credit. Many other components of this legislation are too exhaustive to cover here but the net effect is that the majority of taxpayers will receive meaningfully larger tax refunds in early 2026 that will function as a significant economic stimulus. While this is good for taxpayers in principle, we are concerned about the impact that this will have on inflation that has already proven to be sticky above the Fed’s 2% long term target.

Will the labor market continue to erode? Monthly payroll growth slowed throughout 2025 and the unemployment rate hit a four-year high of 4.6% in November. The unemployment rate subsequently decreased to 4.4% in December, but it was accompanied by anemic payroll growth. Although unemployment is still low by historical standards, we see little reason for a return to the days of a booming job market. We expect that the labor market will remain sluggish in 2026 as companies remain cautious with their hiring plans due to margin pressures, uncertainty around trade policy and a continuing decline of foreign-born workers. In our view, a lackluster job market could serve to blunt some of the effects of the aforementioned economic stimulus.

How Does This Impact Investment Grade Credit?

Given the lower risk profile and relatively minimal default risk, we would not expect the above themes to have a significant impact on credit spreads in isolation. If the labor market were to experience a precipitous decline that pushes the economy into recession then wider credit spreads are virtually guaranteed but this would also trigger a move by the Federal Reserve to rapidly lower interest rates. Similarly, if fiscal and/or monetary stimulus results in a red-hot economy and interest rates move higher then that would sap some momentum from investment grade total returns but we would expect to see spreads move even tighter in an economic boom scenario, offsetting some of the pain from higher rates. We are comfortable with the all-in yields that are available in the market as they provide a margin of safety. There are multiple paths to solid total returns for the investment grade asset class in the year ahead regardless of the myriad of economic outcomes. There are several issues specific to the investment grade market that we would like to highlight.

It’s all about supply. 2025 was the second busiest year on record for primary market volume ($1.58 trillion), trailing only 2020 ($1.75 trillion), the latter of which was fueled by extraordinarily low interest rates and COVID-induced borrowing in the face of economic uncertainty. 2026 is projected to be the busiest year yet with syndicate desks (the banks that underwrite new issuance) projecting $1.8-$2.25 trillion of new bond supply.ⁱⁱⁱ In fact, January is already off to a strong start with $90.2bln of investment grade debt being issued in the first full week of the year, making it the fourth busiest week of all-time.^iv There are three factors driving the deluge of issuance. First, hyper scalers (META, GOOGL, AMZN, MSFT, ORCL) have ramped capital spending in the race to the forefront of artificial intelligence. Several of these companies raised over $20bln in new debt during 2025 with more to come in 2026 and beyond. Second, M&A activity surged into year end and the environment for dealmaking remains attractive in 2026 due to accessible financing and a more relaxed regulatory environment. M&A is always extremely difficult to predict but it only takes two or three large deals to move the needle significantly and deal size has been growing. Finally, credit investors have been more than willing to lend as demand has remained strong and inflows into the asset class have been solid. This is perhaps the most important piece of the puzzle. We expect that potential debt issuers will “sell when they can” as long as market participants are willing to buy at a reasonable price. Gilt-edged hyper scalers and companies that engage in large scale M&A have a variety of options to access capital outside of the public IG markets including equity issuance, private credit, asset backed lending and loans. It is this optionality that leads us to believe that supply will not overwhelm the IG credit markets in 2026 as borrowers will turn to other options if the issuance of public debt becomes prohibitively expensive. We saw this behavior from META when it issued a $27bln private credit instrument in October to fund a massive data center project in Louisiana.

Fundamentals are stable but idiosyncratic risk is on the rise. Peak credit metrics are clearly in the rearview but the fundamental credit quality of the broad IG market is still very solid. The banking industry is leading the way in terms of credit health. Non-financial leverage is elevated relative to 2019 but it is meaningfully lower than it was in 2021 while interest coverage has trended lower for the same cohort. On the plus side of the ledger, EBITDA has continued to grow and EBITDA margins hit another all-time high at the end of the third quarter, led by large-cap highly rated credits.^v What is lost in these numbers is the qualitative data that we have observed in the market recently. Our experience tells us that unique risk in the IG market has been increasing in recent quarters for certain industries and specific credits. Successful managers will need to focus on building well diversified portfolios and avoiding problematic borrowers. We are comfortable navigating these risks as a manger that is focused on the individual credit metrics of the issuers that populate our portfolio.

Credit Quality is Increasing. Despite credit metrics being off the peak, the quality of the investment grade universe has increased over the last few years. The BAA composition of The Index hit a high of 51.21% at the end of 2018 but this figure had fallen to 45.77% by the end of last year.

Not only is there a trend of higher quality issuance, with single-A or better companies accounting for 58% of issuance over the past several years, but there were also a record number of upgrades from BAA to single-A in 2025, while downgrades hit a record low.^vi We expect that the quality of the index could continue to increase for the next several years if highly rated hyper scaler AI capital spending plans come to fruition. Recall that the CAM Investment Grade Program is structurally underweight BAA-rated credit as we look to limit portfolio exposure to a 30% weighting in the riskier portions of the IG market.

The Road Ahead

As we turn the calendar we are cautious but not necessarily fearful. Credit spreads are tight, much like they were at the beginning of 2025, and yields are not as elevated as they were 12 months ago but they are high enough to provide a margin of safety. As the credit cycle has aged, the market has increasingly moved towards more of a “credit pickers” environment where managers are rewarded for avoiding mistakes. We will continue to focus on the nuts and bolts of credit-work and we will position the portfolio as best we can to generate attractive risk adjusted returns.

We hope that your year is off to an excellent start and we look forward to continuing the conversation with you throughout 2026.

This information is intended solely to report on investment strategies identified by Cincinnati Asset Management. Opinions and estimates offered constitute our judgment and are subject to change without notice, as are statements of financial market trends, which are based on current market conditions. This material is not intended as an offer or solicitation to buy, hold or sell any financial instrument. Past performance is not a guarantee of future results. Gross of advisory fee performance does not reflect the deduction of investment advisory fees. Our advisory fees are disclosed in Form ADV Part 2A. Accounts managed through brokerage firm programs usually will include additional fees. Returns are calculated monthly in U.S. dollars and include reinvestment of dividends and interest. The Index is unmanaged and does not take into account fees, expenses, and transaction costs. Index returns and related data such as yields and spreads are shown for comparative purposes and is based on information generally available to the public from sources believed to be reliable. No representation is made to its accuracy or completeness.

The information provided in this report should not be considered a recommendation to purchase or sell any particular security. Different types of investments involve varying degrees of risk, and there can be no assurance that any specific investment will either be suitable or profitable for a client’s portfolio. Fixed income investments have varying degrees of credit risk, interest rate risk, default risk, and prepayment and extension risk. In general, bond prices rise when interest rates fall and vice versa. This effect is usually more pronounced for longer-term securities. There is no assurance that any securities discussed herein have been held or will be held in an account’s portfolio at the time you receive this report or that securities sold have not been repurchased. The securities discussed do not represent an account’s entire portfolio and, in the aggregate, may represent only a small percentage of an account’s portfolio holdings, if any. It should not be assumed that any of the securities transactions or holdings discussed were or will prove to be profitable, or that the investment decisions we make in the future will be profitable or will equal the investment performance of the securities discussed herein. Upon request, Cincinnati Asset Management will furnish a list of all security recommendations made within the past year.

Additional disclosures on the material risks and potential benefits of investing in corporate bonds are available on our website: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

ⁱ Bloomberg, December 29 2025, “Trump Says he Still Might Fire Powell as Fed Chair Pick Looms”
ⁱⁱ Bloomberg, January 8 2026, “World Interest Rate Probability”
ⁱⁱⁱ Bloomberg, January 2 2026, “Investment-Grade Bond Sales Set for Massive January Start”
^iv Bloomberg, January 8 2026, “US IG ISSUANCE: Week Crosses $90b as 3 to Raise $1.75b Thursday”
^v Barclays, December 15 2025, “Q3 25 Update: No signs of concern”
^vi Barclays, November 7 2025, “All aboard the BBB upgrade train”

Resumen y perspectivas del tercer trimestre
Octubre de 2025

El tercer trimestre de 2025 fue sorprendentemente favorable en comparación con el que lo precedió. La volatilidad que acompañó los anuncios arancelarios de principios de abril parece un recuerdo lejano en este momento, aunque vale la pena señalar que el crédito con grado de inversión fue una de las clases de activos con mejor comportamiento durante el malestar del segundo trimestre. Durante el tercer período, el crédito IG volvió a tener un buen desempeño y registró su mejor trimestre del año hasta el momento, ya que los bonos se beneficiaron del doble golpe de los diferenciales más ajustados y los rendimientos de los bonos del Tesoro en descenso.

El diferencial ajustado por opciones (OAS) del índice Bloomberg US Corporate Bond (el Índice) se negoció dentro de un rango estrecho de 11 puntos básicos durante el tercer período, y nunca cerró más allá de 83 al comienzo del trimestre y nunca por debajo de 72, lo que estableció un nuevo mínimo de 27 años para la medida. El Índice alcanzó su nivel récord de 72 el 18 de septiembre, un día después del primer recorte de tasas de la Fed desde diciembre de 2024, y cerró en ese nivel dos veces más después. El Índice cerró el trimestre en un OAS de 74, lo que lo hace 9 puntos básicos más ajustado durante el tercer período.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro bajaron durante el trimestre, y la mayor parte de ese movimiento se produjo en los vencimientos más cortos, que están más apalancados en la tasa de política de la Fed que los vencimientos intermedios. Los bonos del Tesoro a 2, 5 y 10 años terminaron el período 11, 6 y 8 puntos básicos más bajos, respectivamente.

Compre el rendimiento, no el diferencial de crédito

La ventaja de los mayores rendimientos siguió siendo beneficiosa para los inversores durante el trimestre. Aunque el rendimiento al vencimiento del Índice disminuyó del 5% al 4.82% durante el período, se mantuvo elevado en relación con el promedio de 10 años del 3.82% para dicha medida. Piénselo de esta manera: un inversor en el Índice que elige mantener los bonos hasta el vencimiento obtendrá una rentabilidad anual equivalente al rendimiento al vencimiento en el momento de la inversión si no hay movimiento en los diferenciales de crédito o en los bonos del Tesoro subyacentes, asumiendo que no hay deterioro por pérdidas crediticias.

Salud crediticia de IG: muy buena y mejorando

No se puede negar que los diferenciales de crédito son estrechos, y con buena razón. Las métricas crediticias fundamentales corporativas de IG son, en general, sólidas. Hasta el final del segundo trimestre, para los emisores no financieros dentro del Índice, los márgenes del EBITDA alcanzaron un máximo histórico del 31.1% mientras que hubo una mejora incremental tanto en el apalancamiento neto (2.9x) como en la cobertura de intereses (11.6x).ⁱ

Las tasas de incumplimiento de los emisores con calificación IG han sido históricamente infinitesimalmente bajas, lo que puede generar primas de riesgo más bajas durante períodos de fortaleza del mercado. Según datos compilados por Standard & Poor’s, de los 3,556 impagos globales ocurridos entre 1981 y 2024, solo 91 correspondieron a empresas con calificación de grado de inversión. Aproximadamente la mitad de ellas fueron resultado de burbujas especulativas: 20 de ellas ocurrieron durante el estallido de las puntocom de 2001-2002 y 25 durante la crisis financiera mundial de 2008-2009.ⁱⁱ Un gestor activo de crédito IG debe esforzarse por evitar los incumplimientos por completo y esa es una de las razones por las que nos esforzamos por estructurar la cartera de CAM para minimizar la volatilidad y nos apresuramos a salir de las tenencias existentes si nuestro análisis apunta a un potencial deterioro.

Fuerte demanda de los inversores, emisores felices de complacer

La oferta de nuevos bonos con grado de inversión fue sustancial en 2024 y se ha mantenido así en 2025; septiembre marcó el quinto total mensual más grande en volumen registrado y el segundo mes más activo de la historia fuera de la borrachera de préstamos de la era COVID.ⁱⁱⁱ Esta oferta ha sido fácilmente absorbida por los inversores institucionales que tienen suficiente capital para invertir a partir de las entradas y que están ansiosos por lograr objetivos a efectos de equilibrar activos y pasivos. Existe una expectativa entre los participantes del mercado de que la oferta de IG podría desacelerarse en el cuarto trimestre del año, lo que tiene el potencial de reducir los diferenciales de crédito. Simplemente no hay suficientes bonos para todos.

La Estrategia de Grado de Inversión de CAM utiliza el mercado de nuevas emisiones de manera oportunista para las cuentas de los clientes. Si bien la demanda de los inversores ha sido sólida, la mayoría de los nuevos acuerdos han seguido ofreciendo concesiones para incentivar a los compradores a participar en la nueva oferta de deuda. Según un estudio elaborado por J.P. Morgan, en promedio, los bonos emitidos durante el mes de septiembre se ajustaron 4.3 puntos básicos desde el día de la emisión hasta fin de mes.^iv

La Reserva Federal flexibilizó sus políticas, ¿habrá más?

El FOMC se reunió dos veces durante el tercer trimestre, en julio y septiembre. Optó por mantener estable su tasa de política monetaria en la primera reunión y aplicó un recorte de 25 puntos básicos el 17 de septiembre. Al Banco Central le quedan dos reuniones en 2025: a fines de octubre y durante la segunda semana de diciembre. Al final del trimestre, los futuros de fondos federales cotizaban a un 96.7% de posibilidades de un recorte en la reunión de octubre y a un 77.6% de posibilidades de un recorte en diciembre.^v Esto fue coherente con la publicación del Resumen de Proyecciones Económicas (gráfico de puntos) de la Reserva Federal en su reunión de septiembre. El gráfico de puntos resultó levemente más moderado que la versión de junio, y la versión de septiembre indicó que la proyección mediana de los miembros del FOMC favorecía 50 puntos básicos de recortes adicionales este año y 25 puntos básicos adicionales en 2026. Es importante tener en cuenta que el SEP es una instantánea en el tiempo y los datos se publican trimestralmente. Entre los 19 participantes de la reunión del FOMC, seis no proyectaron recortes adicionales para fines de 2025 y nueve proyectaron 50 puntos básicos, mientras que hubo una respuesta atípica de 125 puntos básicos.^vi

Creemos que hay buenas razones para la disparidad en las proyecciones sobre la trayectoria de la tasa de política monetaria, dada la naturaleza altamente bifurcada del contexto económico actual. Hay algunos sectores de la economía que están pasando por dificultades. La construcción de viviendas nuevas es una de esas industrias que se ha visto asediada por tasas hipotecarias más altas, precios de insumos más elevados como resultado de los aranceles y la incapacidad de conseguir suficiente mano de obra calificada. Nada ocurre en el vacío y los desafíos en la construcción de nuevas viviendas tienen efectos ascendentes y descendentes en las empresas químicas, los minoristas de mejoras para el hogar e incluso los proveedores de banda ancha debido a la falta de formación de nuevos hogares. Mientras tanto, otros sectores de la economía, como el tecnológico, siguen al rojo vivo. La probabilidad de una recesión a corto plazo ha disminuido significativamente desde abril, pero el motor del crecimiento económico se está volviendo menos diversificado y, en consecuencia, más riesgoso. Los gastos de capital en inteligencia artificial han tenido un impacto enorme en el crecimiento del PIB de EE. UU. durante la primera mitad del año.^vii El gasto de consumo se ha mantenido bien, y posiblemente incluso ha superado las expectativas, pero el consumo depende cada vez más de los consumidores con mayores ingresos, y el 10% superior de los que más ganan representa el 50% de todo el gasto.^viii La última estimación de la medida GDPNow del Banco de la Reserva Federal de Atlanta fue de +3.8%, muy lejos de una recesión, pero la dependencia excesiva del gasto en IA y de los consumidores con mayores ingresos, junto con un mercado laboral que claramente se ha desacelerado en los últimos meses, nos mantiene cautelosos sobre la sostenibilidad del crecimiento económico.^ix

Mantener el rumbo

A medida que pasamos la página hacia el último trimestre del año, planeamos seguir siendo selectivos al posicionar las carteras de nuestros clientes. Favorecemos sectores e industrias que tengan métricas crediticias que no se vean fácilmente influenciadas por aranceles o sorpresas en la política comercial estadounidense. Hay suficientes oportunidades en empresas bien gestionadas y adecuadamente capitalizadas como para que haya pocos motivos para tentar a la suerte por unos pocos puntos básicos adicionales. Planeamos permanecer totalmente invertidos y oportunistas. Gracias por su continuo interés. Comuníquese con nosotros si tiene alguna pregunta sobre cómo podemos ayudarlo con su asignación de renta fija.

Esta información solo tiene el propósito de dar a conocer las estrategias de inversión identificadas por Cincinnati Asset Management. Las opiniones y estimaciones ofrecidas constituyen nuestro criterio y están sujetas a cambio sin previo aviso, al igual que las declaraciones sobre tendencias del mercado financiero, que se basan en las condiciones actuales del mercado. Este material no tiene como objetivo ser una oferta ni una solicitud para comprar, mantener ni vender instrumentos financieros. El rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. El rendimiento bruto de la tarifa de asesoramiento no refleja la deducción de las tarifas de asesoramiento de inversión. Nuestras tarifas de asesoramiento se comunican en el Formulario ADV Parte 2A. En general, las cuentas administradas mediante programas de firmas de corretaje incluyen tarifas adicionales. Los retornos se calculan mensualmente en dólares estadounidenses e incluyen la reinversión de dividendos e intereses. El Índice no está administrado y no considera las tarifas de la cuenta, los gastos y los costos de transacción. Los rendimientos de índices y los datos relacionados, como los rendimientos y los diferenciales, se presentan con fines comparativos y se basan en información generalmente disponible al público de fuentes que se consideran confiables. No se hace ninguna afirmación sobre su precisión o integridad.

La información suministrada en este informe no debe considerarse una recomendación para comprar o vender ningún valor en particular. Los distintos tipos de inversiones implican distintos grados de riesgo y no puede garantizarse que cualquier inversión específica sea adecuada o rentable para la cartera de un cliente. Las inversiones de renta fija tienen distintos grados de riesgo crediticio, riesgo de tasa de interés, riesgo de incumplimiento y riesgo de prepago y extensión. En general, los precios de los bonos suben cuando las tasas de interés bajan y viceversa. Este efecto suele ser más pronunciado en el caso de los valores a largo plazo. No hay garantía de que los valores que se tratan en este documento hayan permanecido o permanecerán en la cartera de una cuenta en el momento en que reciba este informe o que los valores vendidos no se hayan vuelto a comprar. Los valores analizados no representan la cartera completa de una cuenta y, en conjunto, pueden representar solo un pequeño porcentaje de las tenencias de cartera de una cuenta. No debe suponerse que las transacciones de valores o participaciones analizadas fueron rentables o demostrarán serlo, o que las decisiones de inversión que tomemos en el futuro serán rentables o igualarán el rendimiento de la inversión de los valores examinados en este documento. Si se lo solicita, Cincinnati Asset Management proporcionará una lista de todas las recomendaciones de valores realizadas durante el último año.

Divulgaciones adicionales sobre los riesgos materiales y los posibles beneficios de invertir en bonos corporativos están disponibles en nuestro sitio web: https://www.cambonds.com/disclosure-statements/

ⁱ Barclays, 12 de septiembre de 2025, “Métricas crediticias de grado de inversión de EE. UU. Q2 25: mejora adicional”
ⁱⁱ S&P Global, 27 de marzo de 2025, “Incumplimiento, transición y recuperación: Estudio anual global de incumplimientos y transiciones de calificación 2024”
ⁱⁱⁱ Bloomberg, 1 de octubre de 2025, “BofA sorprendido por la ola récord de bonos corporativos de septiembre”
^iv J.P. Morgan, 2 de octubre de 2025, “US Corporate Credit Issuance Review”
^v Bloomberg, 30 de septiembre de 2025, “World Interest Rate Probability (WIRP)”
^vi Comité Federal de Mercado Abierto, 17 de septiembre de 2025, “Resumen de Proyecciones Económicas”
^vii Fortune, 23 de septiembre de 2025, “El auge de la IA es insostenible a menos que el gasto en tecnología se ‘parabolice’, advierte Deutsche Bank: ‘Esto es altamente improbable’”
^viii Bloomberg, 16 de septiembre de 2025, “El 10% de los que más ganan impulsa una parte creciente del gasto del consumidor en EE. UU.”
^ix Banco de la Reserva Federal de Atlanta, 1 de octubre de 2025, “GDPNow”